东兴证券-外资入市系列专题之一：对于外资流入债市的解释，春风送暖-210331

《东兴证券-外资入市系列专题之一：对于外资流入债市的解释，春风送暖-210331（12页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-外资入市系列专题之一：对于外资流入债市的解释，春风送暖-210331（12页）.pdf（12页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

核心观点：首先我们需要明确的是，基本面是决定资本跨境流动方向的最根本因素。

站在全球视野之下中国债券是相对安全的高收益资产。

我们将时间线拉长，回溯过去30年来看，世界主要经济体的基准利率甚至全球利率都是在一路向下的，因为各个经济体的杠杆率是在不断攀升（在不发生系统性风险的前提下，当杠杆率高到一定程度之后加杠杆的边际速度势必会变慢，也因此会对本国基准利率上行形成一定限制）。

虽然中国的杠杆率水平也高，但中国经济增速始终保持在一个相对较高的水平，所以在全球低利率、负利率现象加剧的情形下，中国国债收益率水平还是很高，这就是为何大量外资愿意进入中国债市的主要原因。

尤其是在2008年金融危机之后，以中国为代表的新兴经济体复苏势头强劲，而欧美一些发达国家经济体采取的比较极致的量化宽松政策则为全球提供了大量的流动性，国际资本势必大幅流向新兴市场。

对于外资机构来说，作为新兴市场中的中国，同时又为“G2集团”成员之一，国家货币的主权风险很低，利率高，因此中国的债券对他们来说有很大的吸引力。

中美利差与汇率预期的变动皆为经济基本面结果的表现形式，是资本跨境流动的最重要影响因素，而人民币国际化进程及中国债市对外开放进程则是使得资本能够自由流动重要的催化和推动力量。

需要注意的一点是，国际资本流动具有多变性，因其受到的影响过于多重，包括国际、国内因素，政治、经济、政策等各方面的影响因子，所以有时化繁入简、追本溯源的分析尤为重要。

依据利率平价理论，在两国利率存在差异的情况下，但套利者在比较金融资产的收益率时，不仅考虑两种资产利率所提供的收益率，还要考虑两种资产由于汇率变动所产生的收益变动，即外汇风险。

所以本质上导致资本跨境流动的因素主要有三个：（1）利差的相对变化；（2）汇率导致的本币预期贬值率的变化；（3）利率和汇率之间的联动关系。

近年来外资流入债市速度过于可观，据中债登和上清所的托管数据，在2020年中国债券市场共吸引10670亿元，同比增长133%。

未来外资流入状态会怎么变？我们认为流入方向不会改，长期来看流入速度会放缓，而短期则存在一些不确定性。

长期：（1）基本面来看目前中国是世界经济增长的火车头，未来5年年增速保持在5.5%的水平问题不大，因此即便在稳杠杆的长期目标下利率会是边际下行，但依然会处在相对较高的位置。

所以利差的吸引会长期存在，但边际效应会趋弱。

（2）中国债券市场会是国际资本配置的重要选择。

人民币在SDR货币篮子中的权重为10.92%，但人民币资产在全球官方储备中占比仅为2%，如果人民币资产最终要占全球官方外汇储备10%的比重，按照目前境外官方持有的人民币资产全部为在岸人民币国债来估计我们认为未来外资流入还存在着较大的空间。

短期：（1）债市对外开放进程在继续向前推进。

截止伦敦时间2021年3月29日，富时罗素公司正式确认从今年10月开始将中国国债纳入富时世界国债指数(WGBI)完成后中国国债占富时世界国债指数的权重将达5.25%，中国债市将有望获得1300亿美元的指数被动配置资金流入。

至此纳入中国债券。

（2）资金配置和交易净流入对中国债市的支持势必会延续，但依然还是存在一些不确定性：美国因疫苗进度超预期使得再通胀预期升温搅动全球债市，美债收益率上行势头明显，而中国债市处在追寻拐点的时期，汇率趋稳，中美利差缩窄的可能性大，但国际资本流动往往受到多重因素的影响，因市场波动避风入港涌入中国债市也不无可能。

还有一点需要注意就是，此前颁布的3年期外资买债免税政策在2021年11月到期，到时对政金债的需求可能会有所下降。

风险提示：美国经济没有预期中强势而国内经济超预期复苏。