兴业证券-可转债研究：低资质转债的二轮修复意味着什么？-210418

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投资要点低资质转债的二轮修复今年以来低价修复路径来看，可以将其分位两个阶段：1)）2月6日至2月22日，低价转债估值整体修复的beta行情，此阶段低资质转债同低价券同步修复，修复幅度同样在5-8元区间；2）3月15日至4月16日，低资质品种估值的二轮抬升,广汇、本钢等大额存量、资质明显瑕疵的品种修复幅度甚至超过10元。

近期低资质转债的修复可以从以下两个角度展开：1）正股表现优异、或者转债下修的低资质品种；2）正股表现一般、高溢价的低资质品种。

低资质转债的二轮修复主要是：a)前期的赚钱效应带来“活跃资金”参与低价转债的热情；b)低价券修复尾声遵循着阻力最小方向，避开机构持仓拥挤品种，从此类品种3月中旬以来成交额的暴涨/转债整体成交一般的对比可以印证。

历史低价品种二轮修复的经验从2018年以来，低价转债的修复发生过5轮,其中股市是否具备熊转牛的全局性机会，以及复苏阶段宽松的流动性环境，是低价品种修复空间最大的影响因素。

在低价券修复行情的尾声，均出现了弱资质/偏债（高溢价）低价券补涨的现象。

综合几轮表现，低资质/高溢价品种的修复主要集中在低价券整体性行情的初期以及尾声。

低价券行情尾声的“消灭”低价/低资质/高溢价品种是一种“活跃资金”的炒作，可以观察到高入库门槛的低价/低资质/高溢价品种的成交量均会出现明显的放量。

从估值端来看，高低平价转债的估值分化已经系统性修复，低平价转债估值不再便宜，低价券的估值修复已经基本到位。

市场策略：等待动力，重视估值与业绩的匹配股市震荡，股市虽反弹，但动力尚不足。

道琼斯指数和标普500指数再创历史新高，纳斯达克反弹新高，但同期A股相对偏弱，不仅业绩低预期白马陆续跌停，甚至业绩翻几番的品种也出现大跌，高价是主因、业绩仅是导火索，业绩报告期市场已经达到第三层博弈阶段。

股市赛道股近期的核心矛盾在于高估值/持仓拥挤。

方向上，在一季报披露时点，具备业绩表现优异、估值不贵、且持仓不过分拥挤的品种是回报相对更优的方向；另一方面，需要注意业绩可能不及预期的白马品种面临的快速回撤风险，并且注意已经处于周期景气高点的顺周期优质品种可能面临“预期充分后兑现收益”的风险。

转债估值修复的空间不大，后续更依赖正股的表现。

本周低价转债品种估值已经有所回调，低资质品种的活跃同样是估值修复末期的表现，印证了低价券整体修复的空间已不大的结论。

往后来看，在股市大小票收敛行情下，不少中低价转债依然可以把握正股的机会，方向上选择业绩强势、行业回暖具备持续性、赛道不拥挤的品种。

在组合推荐上，我们仍然延续月报的模式，为不同投资者提供不同的组合。

风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期。