第一上海-新东方-EDU.US-K12业务恢复性增长，OMO模式进一步推广-210421

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FY21Q3业绩概览：截止21年2月底，公司实现营收11.9亿美元，同增29%，高于24%的指引上限。

毛利率同比下降2.1个百分点至54.7%，Non-Gaap经营利润率同比下降4.9个百分点至9.7%，利润率下降幅度进一步收窄。

Non-Gaap经营利润为1.16亿美元，同比下降14%。

归母净利润同比增长9.9%至1.51亿美元，Non-GAAP归母净利润1.63亿美元。

报告期内学生总人次达到229.6万人，同比+43%，业务在3季度出现强劲复苏。

K12业务强劲复苏，海外业务也见恢复曙光：21财年3季度K12培训同比+37%，其中优能中学同比+35%，泡泡少儿英语同比+40%，海外相关业务也见恢复曙光，出国备考同比-12%，留学咨询+11%。

就平均价格而言，优能中学ASP同比+5%，优能VIPASP同比+1%，泡泡少儿ASP同比+4%。

学生人次而言，优能+56%，泡泡+61%。

线下维持扩张战略，OMO模式进一步推广：FY20Q3末公司学习中心总数达1625所，季度环比增加了107所。

学校118所(本季度+1)，总教室面积比上年同期增长约17%,预计21财年公司产能仍保持20%的扩张。

公司加速推进OMO战略，截至2020年11月，OMO模式现已进入25个卫星城市。

OMO（线上线下融合）即有线上的高质低价特性又能结合本地化教学，通过现有网点采取地推模式推广，预计明年OMO覆盖城市将在今年基础上翻倍，预计22财年将达到10%，为公司发展提供新的增长引擎。

监管加严，行业有望进一步整合：近期教培行业又面临新一轮加强监管，目前北京只有少量线下门店复课，公司已转为线上上课。

目前有部分地方已经提出加强资金监管要求，公司也在全力配合监管要求。

预计在新的监管政策要求下，行业有望进一步整合。

目标价20.8美元/161.4港元，维持买入评级：21财年4季度公司预计收入同比增长38-43%至11-11.4亿美元，其中K12增速约为45-50%，海外考试+30%，海外咨询持平。

22财年上半年由于低基数+业务恢复+OMO，我们预计业绩仍将保持高速增长。

我们以DCF值测算，采用折现率10%，永续增长率3%计算，得出目标价20.8美元/161.4港元，较现价有28.7%/30.9%的上升空间，维持买入评级。