第一上海-维达国际-3331.HK-21年第一季度毛利率的提升优于预期，净利润增长46.5%-210426

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业绩概况：于21年第一季度,维达录得收入44.7亿港元(同下),同比增长30.7%(自然增长率为23.5%);受益于纸巾和个人护理业务的良好表现。

中国地区表现强劲（+35.9%）,海外市场也有温和的增长。

跟19年第一季度相比,总收入、纸巾和个人护理业务分别有9.6%、8.2%和16.2%的增长。

渠道方面：所有渠道销售都恢复增长;其中还是电子商务表现最强劲，录得62%的增长(分别占总体销售和中国地区销售的36%和44%)。

毛利率同比提升1.4个百分点到38.9%（优于预期）。

经营利润和净利润分别增长33.5%及46.5%到7.0亿元及5.5亿元。

总体业绩表现强劲。

纸巾业务和个人护理业务概况:纸巾业务的收入为36.6亿元(同比增长35.4%,占收入的82%)；高端产品表现继续良好,其中相信得宝在中国地区录得80%的增长。

个人护理业务的收入为8.1亿元(同比增长13.0%,占收入的18%);女性护理业务在中国的增长继续加速(+100%)。

毛利率的提升优于预期：维达的毛利率同比和环比分别提升1.4和1.9个百分点到38.9%（优于预期）；同比的提升是受益于产品组合的优化(高端纸巾产品的毛利率大概比非高端纸巾产品的毛利率高8到10个点)和营运/成本效率的提升，环比的提升是受益于产品组合的优化和有纪律的定价管理。

纵使木浆价格从去年年底反弹的幅度较大，集团目前有6个月以上的木浆库存（估计大部分都是在成本较便宜的时候购买）,加上产品组合的持续优化；我们相信维达今年第一到三季度的毛利率将能保持稳定，而之后的表现则要观测宏观经济的变化和资金流动对于商品市场的影响。

另外，木浆价格的回升,对中小型的经营者可能会构成压力;但对于维达等龙头公司来讲,可能会对其市场份额的提升有所帮助。

宣布于4月份开始对纸巾产品进行价格调：由于木浆价格在近几个月上涨的幅度较大，而且已回到历史较高的水平；为了保证集团的稳健发展和产品的高品质，维达已宣布于4月份开始对纸巾产品进行价格调整（相信调整的幅度大概为中到高单位数）。

不同渠道的调整将会按情况来执行，时间/进度可能会有不一。

我们相信这次提价将能抵消部分木浆价格上涨对毛利率的压力。

另外，我们也相信维达在调整价格的时候也会平衡集团的利润率、市场份额及量的变化。

目标价33.20港元，维持买入评级：由于维达拥有良好的品牌、产品和创新能力以及集团专注于高端市场（将受益于消费升级）、集团在线上渠道继续保持领先地位及个人护理业务在中国开始发力，我们对维达长远的发展还是看好。

另外,疫情下消费者对卫生健康的重视程度有所提高,刺激生活用品的需求;维达作为生活用品的领导者之一,将会受益。

我们维持买入评级。

目标价为33.20港元,相当于2021年每股盈利20倍市盈率。

重要风险：我们认为以下是一些比较重要的风险:1)纸巾行业竞争还是激烈、2)原材料价格的波动、3)汇率的变化及4)新业务的贡献可能比预期低。