兴业证券-对美国通胀的持续性要有心理准备-210514

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近期大宗价格大幅波动，中美通胀接连超预期，引发市场担忧。

正如我们在2021年2月24日报告《大宗商品涨了，什么时候起通胀》中指出，除大宗外，疫后修复的特殊性，使短期中国通胀风险可控，但美国通胀恐有持续超预期的风险，4月数据似乎正沿着我们此前逻辑演绎：美国4月缘何超预期：大宗价格外，供需因素同样有所贡献。

分项来看，4月CPI超预期主要由交运和住房拉动。

首先，这两个分项下的燃料细项受到此前油价上行的影响。

其次，除大宗价格外，供需因素同样推动了通胀的超预期上行：交运：“发钱”提振需求，芯片短缺限制供给，二手汽车价格飙升；居住：疫情好转提振酒店消费，地产韧性提振家具等生活用品。

本轮与2011不同：居民负债端良好，“发钱”+疫情好转提振消费需求。

我们在2月报告即指出，本轮通胀周期与2010-2011年不同之处在于，居民负债表未受损，政府新一轮“发钱”将推升商品消费价格。

而一旦疫情缓解，前期滞后复苏的服务业需求将迅速释放，劳动力回流大城市也将推动房租上行。

4月的数据已经印证了我们此前的逻辑。

而往后看，虽然刺激支票的效应或消退，但服务业修复将继续支撑价格上行。

此外，劳动力及供应链的供需错配恐将使美国通胀持续维持高位。

我们自1月非农点评以来持续提示，政府发钱使得失业群体“由奢入俭难”，劳动力供需错配矛盾持续扩大，“wageinflation”压力仍高。

此外，全球疫情此起彼伏加大全球物流运输压力，进一步推升商品价格；而芯片等关键产品供需错配也使汽车、个人电子设备价格持续面临压力。

随着全球经济的持续复苏，如前所述的各个因素或将继续支撑美国核心PCE在2021年四季度之前皆维持在2%以上。

通胀虽高，但货币政策框架调整后，联储未必会因通胀而收紧。

需要注意的是，2020年美联储的货币政策框架发生了重大调整，美联储对于通胀的容忍度有所升高。

短期内就业或才是联储关注的重点。

除此之外，美国政府的高债务也将使得联储“紧难松易”（详参2021年春季策略）。

因此，虽然美国高通胀风险料将持续，但美联储对此的容忍度预计也将比2011年那轮周期要高。

风险提示：全球需求下滑；病毒变异的风险。