兴业证券-海外经济韧性系列之三：透过美国库存看海外供需缺口变化-210520

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我们在2021年年度策略《骤雨不终日，润物细无声》中指出，补库存是美国经济复苏的主要线索之一。

2020年下半年以来，全球库存周期持续回升也拉动全球经济逐渐从新冠疫情的冲击中恢复。

近期，美国库存出现分化，反映供需矛盾和经济韧性正在发生变化。

除汽车以外的美国商品库存快速上升。

2020年下半年以来，美国三大商（制造商+批发商+零售商）总库存不断回升。

但受芯片短缺影响，汽车行业整体供不应求，美国汽车库存快速去化导致零售商库存增速不升反降，而除汽车以外的美国商品库存均出现较快回升。

价格上涨导致美国名义和实际库存周期分化。

2021年以来，美国三大商库存与GDP中的库存变化走势背离，因为前者是名义值而后者是实际值。

1季度美国经济生产并未恢复，在财政刺激的支持下，商品消费快速上升，导致了实际库存的下降。

但在严重的供需错配下，需求大于供给推升了通货膨胀，导致名义库存量不降反升。

往后看，美国库存周期或逐渐从“主动补/被动去”转向“被动补”。

1季度库存变化由需求端带动，但往后看，美国的财政刺激增速高点已过，需求端或较快回落，美国库存的主要矛盾从需求端转到供给端：o需求端增速高点已过。

疫情以来美国居民消费增速与三轮财政刺激的节奏同步。

拜登第三轮1.9万亿财政刺激已在3-4月集中发放，美国居民消费增速将逐渐回落，需求增速高点已过。

o供给端随疫情回落逐渐恢复，但劳动力供应或造成拖累。

随着疫情的大幅回落，美国经济活动逐渐恢复，生产端也呈现稳步修复态势。

但劳动力市场的供给问题或对美国生产形成一定拖累，这可能正是我们曾在2021年1月所提到的多轮财政刺激降低了居民工作意愿（详见《由俭入奢易，由奢入俭难》）。

供需变化下，美国价格上涨核心矛盾转向服务业。

2020年下半年以来，美国供需错配下商品价格出现快速上升，汽车零部件、家具家电等耐用品价格涨幅居前。

但随着美国的财政刺激增速高点已过，前期商品需求已较为饱和，商品供需矛盾逐渐趋于缓和，下阶段美国价格上涨核心矛盾可能转向服务业的逐渐恢复。

风险提示：美国经济增长超预期，中美贸易政策变化。