南京银行-债券市场2021年5月半月报：流动性预期未改，交易盘短中择机-210518

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海外市场：5月以来，海外新冠每日新增有所下行，主要发达国家疫情继续缓和。

美国疫苗接种程度继续走高，但经济的强劲修复有所放缓，美元受拖累小幅下滑，短期可能以震荡为主。

美国通胀超预期上行，而配置资金逢收益率回升加大介入，美债中长端收益率震荡，美联储继续承诺维持大幅宽松令短期美债收益率维持低位。

美债期限结构变化不大，短期可能稍走陡。

欧元区多国开始放松“管制”，经济继续恢复良好，生产端通胀加速，欧元小幅震荡，短期预计仍以震荡为主。

英国央行5月按兵不动，对经济预期乐观，暗示缩减资产购买规模，英镑短期可能有一定走升。

日本疫情大幅反弹，经济恢复缓慢，服务持续承压，日元短期支撑偏弱。

国内经济持续向好，出口强劲，人民币小幅走升，短期可能以震荡为主。

宏观基本面：5月以来，国内经济呈现需求分化、生产保持旺盛的局面。

印度等新兴市场疫情大幅反弹而美欧发达经济体经济持续恢复，推动我国进出口超预期增长。

固定资产投资总体延续缓慢修复，其中，制造业投资加快恢复，在建项目和土地购置支撑地产投资韧性，基建托底诉求不强背景下，基建投资保持较低增速。

消费因五一小长假的挤占效应而有所走弱。

生产端保持旺盛，中游工业生产和下游医药制造较强，环保限产力度较大和大宗价格大涨对上游相关行业形成抑制。

钢铁库存季节性回落，但仍高于往年正常水平，价格冲高后有所下降。

失业率进一步下降，就业水平向好。

上游工业品价格大涨推动PPI加速上行。

非食品价格上升推升CPI和核心CPI，终端需求保持修复态势。

猪价下行周期和环保限产可能阶段放松为通胀降温，总体通胀压力可控，不对货币政策形成制约。

货币政策及流动性：5月以来，国内经济延续扩张，货币政策保持中性，政策利率维持不变，融资总量的扩张虽有所放缓，但地方债发行规模尚未爆发，狭义上的流动性持续偏宽松。

长短期资金价格平缓下行。

4月信贷总增加不及预期，企业中长期贷款新增同比继续多增，融资质量仍向好，表外融资继续收缩，政府债新增不大，M2和社融增速继续下降，财政支出有所增强。

一季度货币政策执行报告继续要求稳健的货币政策灵活精准、合理适度，更加注重运用结构性货币政策支持经济，继续强调保持宏观杠杆率基本稳定。

央行认为当前经济恢复不平衡，基础不牢固，继续强调保持货币政策连续性、稳定性和可持续性，推动实际贷款利率降低，保持流动性合理充裕。

综合来看，货币政策基调维持中性，政策利率短期预计维持不变。

地方专项债自主发行要求下，供给压力预计仍平稳，流动性短期可能保持适中至略宽松。

利率债策略：5月受新兴国家疫情影响基本面利空再度发酵，产能转移将使得我国出口预期持续向好，长端收益率有所上行。

流动性相对还算适意，资金利率不高，偏谨慎策略下降久期买盘情绪带动短端小幅走强。

向后看全球经济共振，基本面复苏趋势有所放缓，大宗商品价格上涨带来通胀提升，制约债券收益率下行空间。

2020年上市银行年报显示，部分银行机构基金配置需求较强，这一偏好料将维持，预期今年6月将迎来一些3个月定开产品成立，带动3Y和5Y政金债配置需求提升。

当前期限利差分布较为合理，参考收益率曲线和历史分位数水平，交易盘可在市场利率因税期将至所带来的扰动预期下，在短端回调时适时建仓，品种可以选择对应的3年期政金债，5年期政金债当前分位数较低不建议介入。

配置盘建议选择短端品种兼顾票息与骑乘资本利得收益，长期来看利率债供给压力、全球经济修复和通胀预期将驱动长端利率再次回升，届时逢高配置长端凸点品种。

信用债策略：5月信用债收益率整体下行，高等级、中短期品种信用利差继续压缩，此前推荐的3Y品种压缩幅度最大，目前信用利差分位数均不足15%，进一步压缩空间有限。

受节假日和年报及一季度报更新等季节性因素影响，5月上半月一级市场发行规模较低，单月仅700亿元左右。

5月资金平稳宽松，认购情绪持续上升，城投债安全边际较高，受到市场青睐，投标上限和票面利率利差拉大。

从主要配置品种来看，部分地区及过剩产能行业融资仍未修复，产业债面临估值波动风险。

房地产调控趋严，地产企业分化加剧，建议关注财务稳健、周转较快、土储充足的龙头企业。

城投债今年相关政策边际收紧，信用风险逐步释放，部分区域再融资压力突出，区域选择仍需慎重，避免过度下沉。

期限选择上，当前中高等级的信用债收益率和信用利差都处于历史低位，短久期信用利差分位数水平相对较高，可参与1Y期高等级品种。