兴业证券-2021年5月经济数据点评：经济回归的信号-210617

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2021年5月规模以上工业增加值同比8.8%；固定资产投资累计同比15.4%；社会消费品零售同比12.4%。

从环比而非同比看“真实”经济：5月零售重回季节性规律、投资弱化。

5月主要经济指标同比普遍下滑，但投资、零售两年平均增速改善，似乎指向性出现背离，如何解读？我们认为，今年月度同比的回落有基数影响为预期之内，而两年平均同比又可能受到各部门复苏“节奏差”的影响使其可读性弱化。

因此从可得的环比数据来看或更为贴近当前的经济真实情况：零售重回季节性规律，投资边际弱化。

投资弱化背后：基建同比转负，地产投资边际走弱，唯有制造业超季节性增长。

5月固定资产投资环比明显低于正常年份季节性规律均值，基建投资拖累显著，单月同比转负；地产投资也有走弱迹象，环比低于季节性规律，但销售端未见显著弱化；制造业投资仍在超季节性增长，成为支撑投资的重要支柱。

地产的变化：销售和投资的分化。

5月地产销售环比仍超季节性增长，但地产开发投资却明显低于环比季节性规律。

我们认为这背后的因素可能在于：土地集中拍卖政策可能对地产开发中的土地购置费这一项开始逐渐产生影响；受监管影响，地产开发商获取资金放缓，可能影响投资节奏。

生产：外需支撑仍在，但需关注生产资料供给约束。

5月出口交货值同比仍大幅高于工业增加值，机械、设备等外需行业的工业增加值同比高于全行业指向外需对工业生产的支撑作用。

但需要关注的是：1）汽车制造业同比大幅低于整体工业，可能受到缺芯片的影响，进而也约束了汽车零售的释放；2）黑色和有色冶炼及压延工业的生产增速低于全行业，指向内需、限产及原材料供给等多方面因素可能对工业生产的影响。

展望：经济运行或向中长期中枢回归。

4月以来经济数据的变化反映疫情后的经济反弹之力正在逐渐减弱。

往后看，外需方面，随着美国需求复苏由消费转向服务，外需复苏对中国经济的拉动或将减弱。

内需方面，农村外出务工劳动供给仍存在缺口，加之消费者对工作稳定信心不足，这些因素都会成为影响消费意愿回升的阻力，制约居民消费需求释放（详见《覆水难收》）。

风险提示：通胀上升风险，疫情不确定性风险。