平安证券-债券深度报告：探秘公募REITs的前融Pre-REITs市场-230322

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（以下内容从平安证券《债券深度报告：探秘公募REITs的前融Pre-REITs市场》研报附件原文摘录）
　　核心摘要： 　　Pre-REITs是什么？Pre-REITs是指对于具有发行公募REITs潜力的标的资产而言，投资者提前介入标的资产的建设、运营和培育过程，并在时机成熟时通过公募REITs实现退出的投资业务模式。其理想的退出方式为公募REITs，此外资金也可以通过资产整售大宗、类REITs、基金再续期等方式退出。既可用于投资新建项目，也可以收购现有的项目进行改造升级。 　　供给端和投资端共同催生对Pre-REITs的需求。供给端，公募REITs对资产的运营期限、收益率等要求较严格，不满足条件的资产需要专业机构介入培育并提升资产估值。投资端，公募REITs供不应求的背景下，很多投资者看中了公募REITs的前期建设培育的投资机会，提前布局入场。 　　Pre-REITs的产品类型？Pre-REITs的产品形式包括直接投资项目公司，以及用私募股权基金、信托计划、资管计划等投资于项目公司股权两种大类形式，直接投资项目公司股权适合对于底层资产有筛选能力和运营培育能力的投资人，而通过私募基金等方式投资更适合财务投资型机构投资者。 　　Pre-REITs能做的资产类型？Pre-REITs的本质是公募REITs的前融，因此其资产类型的适配也需要从公募REITs的资产类型着手。而相比于收租为主的产权类REITs，运营阶段的经营权类REITs进行pre的难度较大、必要性一般，可能更适合前期的建设阶段。 　　典型案例分析：（1）海外凯德集团的全链条模式，通过不动产私募基金培育资产后注入境外公募REITs，并在双基金模式下均担任基金管理人。（2）境内类REITs退出模式，中城投资通过股权投资基金收购住房租赁项目并通过类REITs实现退出，而原项目公司利用其丰富经验继续运营。（3）境内公募REITs退出模式，张江高科和光控安石成立私募基金收购张江光大产业园，张江高科不仅作为主要投资人，也利用其丰富开发运营经验介入产业园物业的运营，并通过华安张江光大产业园REIT上市实现资金的成功退出。 　　向后看，Pre-REITs发展可期。《不动产私募投资基金试点备案指引》为PreREITs量身打造不动产投资基金，未来公募REITs试点项目覆盖资产种类有待进一步扩容至商业地产、市场化租赁住房领域，拓展Pre-REITs的培育空间，并形成从Pre-REITs到公募REITs一体化链条。 　　风险提示：1）退出方式可能存在不确定性；2）政策变化风险；3）投资收益不及预期风险。