加入VIP免费下载平安证券-债券日思录：顺势而为-230111
文本预览：
事项： 1月10日下午，央行公布22年12月金融数据。12月新增社融1.31万亿，社融同比增速为9.6%，较11月回落0.4个百分点；新增人民币贷款1.40万亿，M2同比增长11.8%。数据表现低于市场预期。 平安观点： 受企业债与政府债拖累，社融弱于季节性 12月新增社融1.31万亿，弱于Wind一致预期的1.61万亿，较季节性水平低6960亿元。社融弱于季节性的拖累因素有两个，一是企业债，本月较季节性少增4000亿-5000亿，主要因市场转向后理财子赎回持续影响。此外，本月统计口径的差异引起市场关注。一般来说，Wind口径的信用债（包括公司债、企业债、中票、短融、PPN和ABS）低于社融口径企业债1000-2000亿元，本月的差距达到3720亿元，创2018年以来的最高值，也是部分市场投资者低估社融的原因之一。二是政府债，本月较季节性少增近2969亿元，是2022年财政发力前置的效果。 金融数据呈现出22年以来季末月充量的特征，23年1月较为关键 12月金融数据呈现出22年以来的特征：季末月大幅上行，信贷及中长贷高增，同时居民部门相对疲弱。新增人民币贷款1.4万亿，同比大幅多增4000亿左右，且基本是中长贷贡献的。非标三项基本强于季节性或者符合季节性规律。居民部门短贷进一步萎缩，12月新增-113亿元；中长贷新增1865亿元，环比少增238亿元。22年以来，季末月金融数据大幅上行以后，往往伴随着次月数据大幅回落，我们认为2023年1月的金融数据对市场预期至关重要。 1月冲击信贷开门红有一定难度。1月是春节月，信贷冲刺节奏受到一定影响，因此12月的亮眼表现有透支需求的嫌疑。一般来说，企业部门贷款的旺季，存款也会走高，企业存贷差呈现一定的季节性规律。但12月企业存贷差反常回落，这一方面可能反映了本月信贷需求有所透支；另一个角度是反映出资金在实体间流通不畅，因为居民部门减少消费、购房甚至投资进行超额储蓄的行为，使得企业支出的资金无法通过经济行为回归到企业存款以及顺利转化为企业盈利。无论如何，这意味着企业信贷能否持续高增需要观察 本轮地产信用应该是慢修复的状态 在金融数据发布后的《人民银行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会》（以下简称“座谈会”）中可以看到，仍然要牢牢坚持房住不炒的基础，保持房地产融资平稳有序，帮助存续的优质房企改善资产负债表。我们认为地产政策的措辞仍然较为克制，强调平稳有序，目标是支持行业向新发展模式过渡。开发商一端，不论是银行的实际授信额度、还是政策引导，都强调“优质房企”，信用、融资情况有所改善的，可能主要是前二十余家头部房企；居民这一端，资产负债表还没修复，本月居民存款-贷款这个数据仍然在陡峭攀升，未来一季度有购房意愿的人群占比由22年三季度的17.1%下滑至16.0%，下滑幅度未有衰减；从因城施政看，只有房价和房屋销售连续三个月恶化的地区进一步打开了首付比例和首套房贷的限制，受益范围有限。 银行间流动性恶化，货币政策护航仍有必要 从流动性的角度，12月银行间流动性恶化。12月社融-M2小幅回升了0.2个百分点。在理财赎回持续发酵的压力下，12月R007均值较11月提升40.25BP。进入2023年，尽管R001已顺利回落至1.0%上下的极低位置，但R007仍然偏高，多次突破2.0%的政策利率水平。 由于居民部门的储蓄倾向，货币流通不畅，企业部门缺负债，只能依靠总量货币政策。从不同部门的存款行为看，居民部门净存款高增，企业部门净存款大幅流出，政府和非银部门基本符合季节性的水平。居民超额储蓄，主要因疫情冲击之下资产负债表受损，消费意愿、投资意愿均大幅下降，储蓄倾向大幅抬升。这些储蓄没能顺利转化为投资和消费，造成了企业部门、非银金融部门和政府部门作为一个整体，相对缺乏负债：22年12月-23年1月银行同业存单提价、票据转贴现利率上行，企业净存款大幅流出，信用债融资断崖下行。疫后，美国资产负债表的修复、超额储蓄的上升来源于政府补贴和劳动力市场紧张导致的薪资上涨，即便如此，第二轮和第三轮补贴的调查问卷也显示只有20%的超额储蓄用于消费和买房。而中国居民资产负债表尚未修复，超额储蓄很难主动回流至消费和投资。 货币政策落地的节奏面临不确定性，市场只能顺势而为 座谈会中强调的信贷靠前发力，一季度央行大概率会有降息或降准等流动性工具的使用，但节奏具有不确定性。 1月是近几年常见的货币政策投放时点，市场对此也抱有期待。若有政策落地，市场大概率会快速交易而后止盈离场。但观察2017年以来央行的货币政策操作，收紧的政策可能存在一定的前瞻性，放松的政策则需要看到更多信号。例如2022年的降息降准操作，均未发生在市场预期的时间点。如果1月货币宽松未落地，月中央行通过MLF超量续作应对春节期间的流动性需求，2月假期结束、复工开始后，配合其他政策发力形成政策合力。此时节前流动性将保持平稳，但操作窗口有限，市场大概率选择节后博弈货币政策。待货币操作落地之后，按照目前的政策部署，各项宽信用的结构性政策会接续发力，如无疫情扰动，债券市场大概率会进入逆风状态。 风险提示：货币政策转向，通胀超预期，海外货币政策收紧持续性超预期。
展开>>
收起<<
《平安证券-债券日思录：顺势而为-230111（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《平安证券-债券日思录：顺势而为-230111（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。
（以下内容从平安证券《债券日思录：顺势而为》研报附件原文摘录）事项： 1月10日下午，央行公布22年12月金融数据。12月新增社融1.31万亿，社融同比增速为9.6%，较11月回落0.4个百分点；新增人民币贷款1.40万亿，M2同比增长11.8%。数据表现低于市场预期。 平安观点： 受企业债与政府债拖累，社融弱于季节性 12月新增社融1.31万亿，弱于Wind一致预期的1.61万亿，较季节性水平低6960亿元。社融弱于季节性的拖累因素有两个，一是企业债，本月较季节性少增4000亿-5000亿，主要因市场转向后理财子赎回持续影响。此外，本月统计口径的差异引起市场关注。一般来说，Wind口径的信用债（包括公司债、企业债、中票、短融、PPN和ABS）低于社融口径企业债1000-2000亿元，本月的差距达到3720亿元，创2018年以来的最高值，也是部分市场投资者低估社融的原因之一。二是政府债，本月较季节性少增近2969亿元，是2022年财政发力前置的效果。 金融数据呈现出22年以来季末月充量的特征，23年1月较为关键 12月金融数据呈现出22年以来的特征：季末月大幅上行，信贷及中长贷高增，同时居民部门相对疲弱。新增人民币贷款1.4万亿，同比大幅多增4000亿左右，且基本是中长贷贡献的。非标三项基本强于季节性或者符合季节性规律。居民部门短贷进一步萎缩，12月新增-113亿元；中长贷新增1865亿元，环比少增238亿元。22年以来，季末月金融数据大幅上行以后，往往伴随着次月数据大幅回落，我们认为2023年1月的金融数据对市场预期至关重要。 1月冲击信贷开门红有一定难度。1月是春节月，信贷冲刺节奏受到一定影响，因此12月的亮眼表现有透支需求的嫌疑。一般来说，企业部门贷款的旺季，存款也会走高，企业存贷差呈现一定的季节性规律。但12月企业存贷差反常回落，这一方面可能反映了本月信贷需求有所透支；另一个角度是反映出资金在实体间流通不畅，因为居民部门减少消费、购房甚至投资进行超额储蓄的行为，使得企业支出的资金无法通过经济行为回归到企业存款以及顺利转化为企业盈利。无论如何，这意味着企业信贷能否持续高增需要观察 本轮地产信用应该是慢修复的状态 在金融数据发布后的《人民银行、银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会》（以下简称“座谈会”）中可以看到，仍然要牢牢坚持房住不炒的基础，保持房地产融资平稳有序，帮助存续的优质房企改善资产负债表。我们认为地产政策的措辞仍然较为克制，强调平稳有序，目标是支持行业向新发展模式过渡。开发商一端，不论是银行的实际授信额度、还是政策引导，都强调“优质房企”，信用、融资情况有所改善的，可能主要是前二十余家头部房企；居民这一端，资产负债表还没修复，本月居民存款-贷款这个数据仍然在陡峭攀升，未来一季度有购房意愿的人群占比由22年三季度的17.1%下滑至16.0%，下滑幅度未有衰减；从因城施政看，只有房价和房屋销售连续三个月恶化的地区进一步打开了首付比例和首套房贷的限制，受益范围有限。 银行间流动性恶化，货币政策护航仍有必要 从流动性的角度，12月银行间流动性恶化。12月社融-M2小幅回升了0.2个百分点。在理财赎回持续发酵的压力下，12月R007均值较11月提升40.25BP。进入2023年，尽管R001已顺利回落至1.0%上下的极低位置，但R007仍然偏高，多次突破2.0%的政策利率水平。 由于居民部门的储蓄倾向，货币流通不畅，企业部门缺负债，只能依靠总量货币政策。从不同部门的存款行为看，居民部门净存款高增，企业部门净存款大幅流出，政府和非银部门基本符合季节性的水平。居民超额储蓄，主要因疫情冲击之下资产负债表受损，消费意愿、投资意愿均大幅下降，储蓄倾向大幅抬升。这些储蓄没能顺利转化为投资和消费，造成了企业部门、非银金融部门和政府部门作为一个整体，相对缺乏负债：22年12月-23年1月银行同业存单提价、票据转贴现利率上行，企业净存款大幅流出，信用债融资断崖下行。疫后，美国资产负债表的修复、超额储蓄的上升来源于政府补贴和劳动力市场紧张导致的薪资上涨，即便如此，第二轮和第三轮补贴的调查问卷也显示只有20%的超额储蓄用于消费和买房。而中国居民资产负债表尚未修复，超额储蓄很难主动回流至消费和投资。 货币政策落地的节奏面临不确定性，市场只能顺势而为 座谈会中强调的信贷靠前发力，一季度央行大概率会有降息或降准等流动性工具的使用，但节奏具有不确定性。 1月是近几年常见的货币政策投放时点，市场对此也抱有期待。若有政策落地，市场大概率会快速交易而后止盈离场。但观察2017年以来央行的货币政策操作，收紧的政策可能存在一定的前瞻性，放松的政策则需要看到更多信号。例如2022年的降息降准操作，均未发生在市场预期的时间点。如果1月货币宽松未落地，月中央行通过MLF超量续作应对春节期间的流动性需求，2月假期结束、复工开始后，配合其他政策发力形成政策合力。此时节前流动性将保持平稳，但操作窗口有限，市场大概率选择节后博弈货币政策。待货币操作落地之后，按照目前的政策部署，各项宽信用的结构性政策会接续发力，如无疫情扰动，债券市场大概率会进入逆风状态。 风险提示：货币政策转向，通胀超预期，海外货币政策收紧持续性超预期。
会员中心 
开通会员