加入VIP免费下载平安证券-债券日思录：明年下半年以前，通胀压力有限-221209
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事项： 12月9日，国家统计局公布11月物价数据。11月CPI、PPI同比增速分别为1.6%、-1.3%，环比增速分别为-0.2%、0.1%，基本符合预期。数据公布后，债券市场反应平淡。 平安观点： 猪、菜降价，CPI疲弱 11月CPI同比增长1.6%，符合Wind一致预期，环比增长-0.2%，为5月以来最低环比增速。CPI同比、环比增速较上月分别下滑0.5、0.3个百分点，延续年内偏弱的态势。核心CPI同比增长0.6%，连续三个月保持在这一水平。 本月CPI主要受食品项的拖累，食品项CPI环比上涨-0.8%，为2020年以来24.3%分位数。猪价、菜价分别环比增长-0.7%、-8.3%。11月猪肉价格回调，22省市猪肉价格均价下降了3.46%，为今年4月以来首次转负。猪价回调的原因，一是疫情反复，包括餐饮消费在内的居民消费整体疲弱；二是此前养殖户对猪价预期较为乐观，存在压栏惜售、二次育肥的行为，但需求未及预期，猪价上涨乏力，养殖户加快出栏节奏。鲜菜价格的环比下跌，一方面是季节性压力；另一方面，菜价环比上涨由7月持续到9月，11月存在周期性价格回落压力。非食品项CPI环比持平，细分看，交通燃料CPI环比上行2.0%，带动交通项CPI环比增长0.1%；衣着CPI在季节性压力下环比增长0.3%；其余分项保持回落或持平。 向后看，猪价方面，能繁母猪在今年5月才见底，我们预计猪价的上涨或持续至明年二季度，在此以前的价格下跌只是上涨节奏的调整。受节庆将至、腌腊需求释放的影响，12月一般是生猪需求高峰，屠宰量一般较11月上涨21%，而今年春节较早，需求的释放或将更为急促；加之11月生猪加速出栏，12月的供给或较11月趋向紧张；故12月猪价的上涨压力会大于11月，有可能重拾涨势。但在前期读数的拖累下，我们预计，同比增速大概率仍会在低水平维持。 能源供暖需求支撑PPI环比小幅增长 11月PPI同比增长-1.3%，小幅高于Wind一致预期（-1.5%），同比增速持平于上月，同比负增长主要受前期价格跌幅拖累。PPI环比增长0.1%，较上月小幅回落0.1个百分点。生产资料、生活资料PPI均较为疲弱，分别环比增长0.0%、0.1%。 生产资料中，上游涨幅相对大，下游居中，中游涨幅最弱。11月，上游采掘工业PPI相对较高，采掘工业大类PPI环比增长0.9%。上游当中，能源＞有色、非金属矿业＞黑色。石油、煤炭开采业PPI分别环比上涨2.2%、0.9%；有色、非金属采掘业PPI均环比增长0.4%；黑色金属采矿业价格疲弱，PPI环比上涨-2.6%。下游加工工业大类环比与上月持平。中间品价格相对疲弱，原材料工业大类PPI环比上涨-0.1%，其中，化纤制造业、化学原料制造业分别环比下降2.2%、1.0%。生活资料环比涨幅较10月下降0.4个百分点。生活资料中，涨幅相对坚挺的是燃气供应业、电热供应业，分别环比增长1.6%和0.5%，与季节性规律相符。另外，10月观察到的食品、计算机产品价格增长仍在继续，不过力度已有所削弱，这两个行业PPI环比增速分别回落0.7、0.6个百分点至0.7%、0.3%。 到明年下半年之前，通胀压力不大 从海外经验来看，防控政策调整后，消费在修复5-6个月之后，通胀环比才会明显超过季节性。1、新加坡：2020年5月之后逐步放松防控政策，2020年11月消费恢复到潜在增速，通胀环比在11-12月开始明显抬升，环比强于季节性持续了22个月，单月平均超过季节性0.3%。2、越南：2021年8-10月，防控政策逐步放松，2022年4月消费恢复到潜在增速，2022年2月通胀环比开始持续强于季节性，涨价持续了6个月，单月平均超过季节性0.4%。若我国的通胀修复也符合新加坡、越南的规律，通胀环比恢复到季节性水平大约要到明年5-6月。 明年上半年，我们预计，价格的压力主要在猪价，但猪价上涨的空间可能也不大。2022年三季度，生猪存栏量为4.4亿头，仅较上一轮猪周期中的存栏量顶部低1.2%。因此，即使明年上半年猪价仍维持上行走势，上行的幅度可能也不会很大。12月6日的政治局会议定调明年要“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”、“货币政策要精准有力”，货币政策预计仍将维持稳健宽松的基调，以配合财政政策的扩张。而在通胀一端，我们预计，至少在明年上半年，通胀对货币政策不会形成牵制。 风险提示：政策刺激经济、美国经济超预期上行、全球通胀超预期上行。
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（以下内容从平安证券《债券日思录：明年下半年以前，通胀压力有限》研报附件原文摘录）事项： 12月9日，国家统计局公布11月物价数据。11月CPI、PPI同比增速分别为1.6%、-1.3%，环比增速分别为-0.2%、0.1%，基本符合预期。数据公布后，债券市场反应平淡。 平安观点： 猪、菜降价，CPI疲弱 11月CPI同比增长1.6%，符合Wind一致预期，环比增长-0.2%，为5月以来最低环比增速。CPI同比、环比增速较上月分别下滑0.5、0.3个百分点，延续年内偏弱的态势。核心CPI同比增长0.6%，连续三个月保持在这一水平。 本月CPI主要受食品项的拖累，食品项CPI环比上涨-0.8%，为2020年以来24.3%分位数。猪价、菜价分别环比增长-0.7%、-8.3%。11月猪肉价格回调，22省市猪肉价格均价下降了3.46%，为今年4月以来首次转负。猪价回调的原因，一是疫情反复，包括餐饮消费在内的居民消费整体疲弱；二是此前养殖户对猪价预期较为乐观，存在压栏惜售、二次育肥的行为，但需求未及预期，猪价上涨乏力，养殖户加快出栏节奏。鲜菜价格的环比下跌，一方面是季节性压力；另一方面，菜价环比上涨由7月持续到9月，11月存在周期性价格回落压力。非食品项CPI环比持平，细分看，交通燃料CPI环比上行2.0%，带动交通项CPI环比增长0.1%；衣着CPI在季节性压力下环比增长0.3%；其余分项保持回落或持平。 向后看，猪价方面，能繁母猪在今年5月才见底，我们预计猪价的上涨或持续至明年二季度，在此以前的价格下跌只是上涨节奏的调整。受节庆将至、腌腊需求释放的影响，12月一般是生猪需求高峰，屠宰量一般较11月上涨21%，而今年春节较早，需求的释放或将更为急促；加之11月生猪加速出栏，12月的供给或较11月趋向紧张；故12月猪价的上涨压力会大于11月，有可能重拾涨势。但在前期读数的拖累下，我们预计，同比增速大概率仍会在低水平维持。 能源供暖需求支撑PPI环比小幅增长 11月PPI同比增长-1.3%，小幅高于Wind一致预期（-1.5%），同比增速持平于上月，同比负增长主要受前期价格跌幅拖累。PPI环比增长0.1%，较上月小幅回落0.1个百分点。生产资料、生活资料PPI均较为疲弱，分别环比增长0.0%、0.1%。 生产资料中，上游涨幅相对大，下游居中，中游涨幅最弱。11月，上游采掘工业PPI相对较高，采掘工业大类PPI环比增长0.9%。上游当中，能源＞有色、非金属矿业＞黑色。石油、煤炭开采业PPI分别环比上涨2.2%、0.9%；有色、非金属采掘业PPI均环比增长0.4%；黑色金属采矿业价格疲弱，PPI环比上涨-2.6%。下游加工工业大类环比与上月持平。中间品价格相对疲弱，原材料工业大类PPI环比上涨-0.1%，其中，化纤制造业、化学原料制造业分别环比下降2.2%、1.0%。生活资料环比涨幅较10月下降0.4个百分点。生活资料中，涨幅相对坚挺的是燃气供应业、电热供应业，分别环比增长1.6%和0.5%，与季节性规律相符。另外，10月观察到的食品、计算机产品价格增长仍在继续，不过力度已有所削弱，这两个行业PPI环比增速分别回落0.7、0.6个百分点至0.7%、0.3%。 到明年下半年之前，通胀压力不大 从海外经验来看，防控政策调整后，消费在修复5-6个月之后，通胀环比才会明显超过季节性。1、新加坡：2020年5月之后逐步放松防控政策，2020年11月消费恢复到潜在增速，通胀环比在11-12月开始明显抬升，环比强于季节性持续了22个月，单月平均超过季节性0.3%。2、越南：2021年8-10月，防控政策逐步放松，2022年4月消费恢复到潜在增速，2022年2月通胀环比开始持续强于季节性，涨价持续了6个月，单月平均超过季节性0.4%。若我国的通胀修复也符合新加坡、越南的规律，通胀环比恢复到季节性水平大约要到明年5-6月。 明年上半年，我们预计，价格的压力主要在猪价，但猪价上涨的空间可能也不大。2022年三季度，生猪存栏量为4.4亿头，仅较上一轮猪周期中的存栏量顶部低1.2%。因此，即使明年上半年猪价仍维持上行走势，上行的幅度可能也不会很大。12月6日的政治局会议定调明年要“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”、“货币政策要精准有力”，货币政策预计仍将维持稳健宽松的基调，以配合财政政策的扩张。而在通胀一端，我们预计，至少在明年上半年，通胀对货币政策不会形成牵制。 风险提示：政策刺激经济、美国经济超预期上行、全球通胀超预期上行。
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