光大证券-流动性洞见系列十：人民币汇率急贬，未来怎么走？-220905

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　　核心观点：今年以来，中美经济和通胀周期错位导致政策周期错配，推动人民币对美元汇率持续贬值。“美紧中松”的货币政策态势年内仍将延续，人民币对美元汇率的贬值压力还未完全释放，如果后续国内疫情或者房企违约风险继续蔓延，不排除美元兑人民币中间价突破7.0的可能性。
　　在疫情持续散发和房企违约风险发酵的背景下，国内稳增长和保就业的压力超过外部平衡压力，人民银行对汇率的容忍底线有所提高，但仍在中间价接近7.0时将外汇存款准备金率调降了200BP。若贬值压力超出政策容忍底线，不排除再次引入远期售汇风险准备金、逆周期因子等政策调节工具。汇率、股市和债市均是经济和政策周期影响下的结果，汇率贬值对股市和债市的直接影响较为有限。
　　焦点一：中美周期错位驱动人民币对美元汇率持续贬值。
　　今年以来，人民币汇率走势持续分化，对美元汇率持续贬值，对欧洲货币多以升值为主。年内人民币对美元汇率的两轮贬值均由中美周期分化所主导。2021年下半年以来，中美经济和通胀周期的错位导致政策决策持续分化，在美国不断加快货币紧缩节奏的同时，我国则继续维持较为宽松的货币环境，推动了中美利差倒挂和资本外流，进而带动人民币对美汇率持续贬值。
　　焦点二：人民币对美元汇率会再次突破7.0吗？
　　“美紧中松”的货币政策态势年内仍将延续，人民币对美元汇率的贬值压力仍未完全释放。人民币对美元汇率走势主要取决于中美经济、通胀和政策相对态势的变化。从目前中美经济增长和通胀的相对态势来看，年内美国仍将持续收紧货币政策，而国内则大概率将继续保持较为宽松的货币政策环境，人民币对美元的贬值压力仍将持续存在。如果后续国内疫情或者房企违约风险继续蔓延，不排除美元兑人民币中间价突破7.0的可能性。
　　焦点三：政策对汇率的容忍底线在哪里？
　　人民币汇率在合意区间内的双向波动符合政策意图。今年以来，在人民币汇率持续贬值的过程中，人民银行几乎未曾动用政策工具对汇率进行调节，表明当前人民币汇率的波动区间仍在政策取向内，主要源于稳增长和保就业的压力超过外部平衡，人民银行对汇率的容忍底线有所提高。若贬值压力超出政策容忍底线，不排除再次引入远期售汇风险准备金、逆周期因子等政策调节工具。
　　焦点四：人民币汇率破7后市场会如何反应？
　　“8·11”汇改以来，在人民币汇率贬值期间，股指多呈现被压制的态势，国债收益率则多呈现下行态势。但也有例外，2016年人民币汇率贬值期间，在国内经济强劲的修复态势下，股指和国债收益率仍然呈现出上行态势。汇率和股市、债市的历史走势表明，汇率、股市和债市均是经济和政策周期影响下的结果，汇率并不会直接影响股市和债市。
　　汇率变动主要通过跨境资本流动间接作用于金融市场。股市方面，汇率贬值导致陆股通净流入额减少，甚至由净流入转为净流出。因而，境外投资者持股占比较高的行业会存在回调压力。债市方面，由于汇率贬值期间通常国内经济基本面也承压，中债收益率存在较强的下行动力，汇率贬值所带来的境外减持压力，对中债收益率的影响也就较为有限。
　　风险提示：政策落地不及预期，国内疫情超预期大规模反弹。