光大证券-产业债信用观察系列之水务之二：水务发债主体信用资质再观察-220720

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　　1、水务行业债券现状
　　水务发债主体较多，单个主体发债规模较小，行业信用资质较为稳定。截至2022年7月18日，有存续债的水务主体为90家，存量债券余额为2442.76亿元。存量水务债券余额中地方国企占比达95.54%，国企为主的竞争格局也使得水务行业信用资质较为稳定，主体评级为AAA及AA+的债券占比达76.81%。从区域分布来看，存量水务债券分散分布于22个省、市、自治区，其中江苏、山东、北京、广东、浙江、四川等地的存量水务债券规模较大，六地规模合计占全国的66.86%。
　　2、水务主体信用观察
　　水务发债主体盈利水平较低，上市公司的盈利情况优于非上市主体。2019年以来水务发债主体盈利水平呈现下滑态势，ROE从2019年的2.66%降至2021年的2.10%，部分企业出现亏损、ROE为负。上市公司的盈利水平明显优于非上市公司。
　　水务发债主体资产负债率自2018年以来呈现逐年上升趋势，上市公司的资产负债率上升趋势更为明显，而非上市公司资产负债率一直维持较高水平。水务发债主体的资产负债率从2018年末的56.32%上升至2021年末的59.89%，长期债务负担有所增加。截至2021年底，上市公司资产负债率的同比增加值和绝对值均超过非上市公司，需要警惕相关上市公司的长期债务负担加剧问题。
　　水务发债主体的长期偿债能力波动较大，从趋势看尽管有一定程度的下滑但对债务利息的覆盖维持在合理水平。截至2021年底，水务发债主体已获利息倍数为4.96倍，其中上市公司和非上市公司的已获利息倍数分别为6.36倍和4.67倍，维持在合理水平。
　　弱周期性、公益属性使得水务发债主体的经营性现金流较为稳定。2021年水务发债主体经营性净现金流均值为5.77亿元，同比小幅下滑，但高于2020年同期水平。上市公司的经营性净现金流优于非上市公司，2021年经营性净现金流均值分别为6.70、5.59亿元。
　　3、小结
　　水务发债主体盈利水平较低，存在部分水务主体出现亏损的情况，上市公司的盈利情况优于非上市主体。尽管水务发债主体资产负债率自2018年以来呈现逐年上升趋势，但水务主体的偿债能力较为稳定，EBIT利息保障倍数维持在合理水平。此外，水务主体的经营性现金流一直以来较为稳定。
　　综合来看，水务企业弱周期性、公益属性明显，随着经济的稳步发展，供排水需求持续加大，水务行业具备可持续发展基础。行业格局方面，预计区域垄断性、龙头主导的格局将会长期延续，因此信用资质较为稳定，供水能力、污水处理能力较大的主体具备相对竞争优势。
　　4、风险提示
　　关注污水处理费回款、PPP项目的回款情况；警惕水务行业信用风险事件对板块造成的负面冲击。