光大证券-2022年7月13日利率债观察：美国通胀的起因与控制-220713

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　　1、美国通胀的起因与控制
　　2022年6月份美国CPI同比增长9.1%，较上个月上升了0.5个百分点，形成了过去40多年以来的最高值。流动性过剩和供需不平衡是历史上多轮高通胀的主要原因，本轮亦不例外。一方面，广义流动性过剩为高通胀提供了货币基础。例如，1970年代美国时常出现两位数的M2增长，与之伴随的是两位数的CPI增长。2020-2021年这两年时间内，在极度宽松的货币政策和大规模财政政策的刺激下，美国M2年均增长18.7%，因此当前再度出现接近两位数的通胀不足为奇。
　　另一方面，供需不平衡（或说是“供给弱于需求”）是高通胀的诱发因素。众所周知，供需产生价格，供需关系的变化带来了价格的变动。当供需关系向着有利于供给一方倾斜时，价格便会上升。CPI反映的是居民购买的消费品及服务的价格，同样适用于上述规律。
　　诱发CPI上升的，既可能是总供给与总需求之间（即总量层面）的不平衡，也可能是原油、粮食等一些重要商品（即分量层面）上的供需不平衡。本轮通胀背后的供需不平衡，同时体现在总量和分量两个层面上。从总量层面看，主要是大规模政策刺激所推升的总需求强于被供应链等瓶颈所抑制的总供给；从分量层面看，主要是乌克兰危机影响到的粮食和能源供给弱于其相对刚性的需求。
　　值得一提的是，无论在哪一个层面上，价格上涨皆是因为供需关系向着有利于供给一方倾斜。而且我们也应意识到，货币因素不仅与流动性过剩直接相关，其也是形成供需不平衡的推动力之一。比如说，新冠疫情出现后，美国极度宽松的货币政策和大规模财政政策相结合所推动的货币超发是刺激总需求的关键手段，也是导致供需不平衡并大幅推升CPI的动力源。
　　抓住导致通胀的主因后便不难想出相应的对策：一方面，应控制货币的供给；另一方面，应纠正供需之间的不平衡。（注：当然，这不是全部的办法。）我们注意到，美联储正在通过加息等方式控制货币增长，且美国M2同比增速已由去年末的12.5%下降至今年5月的6.6%。我们同时注意到，在进行供需分析后，部分投资者认为现阶段不应通过货币政策的紧缩抗通胀，因为本轮通胀是成本推动型的，紧货币会使总产出下降。我们认为这个观点有待商榷。
　　根据前文的讨论，无论是总体的还是某类商品的价格上涨，都是因为供给弱于需求。也就是说，对于大多数通胀而言，用适度紧缩的货币政策压抑需求的做法都是有益的。（此处我们也希望强调，治理通胀应多方施策，紧缩货币并不是唯一的方法，切要杜绝“货币政策万能论”的思想。）而且，只要总供给曲线不是绝对垂直的，那么用移动总需求曲线的办法抗通胀都会对总产出形成负面影响，只是或多或少程度上的差别而已。
　　由于我国政策运用得当，因此当前的和潜在的通胀压力都比美国要小得多。一方面，过去几年我国M2和社融增速一直与名义GDP增速基本匹配，因此没有形成长期通胀的货币基础；另一方面，我国经济保持了总供求的基本平衡；再一方面，我国货币当局使用再贷款等结构性货币政策工具支持农业生产和能源保供增供，有针对性地加强重点产品的供需平衡。
　　2、风险提示
　　不理性的预期引发市场快速波动。