第一上海-中国燃气-0384.HK-2122财年业绩符合预期，有望触底回升-220712

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　　 21/22财年归母净利润倒退27%至76.7亿港元：截至21/22财年，公司录得收入882.3亿港元，同比增长26%。其中，管道燃气销售收入录得大幅增长40.6%至505.3亿港元，燃气接驳收入减少41%至72.3亿港元，LPG销售收入增长75.3%至230.8亿港元，增值服务收入同比减少12%至68亿港元。归母净利润同比倒退27%至76.7亿港元，每股基本盈利139港仙。全年派息每股55港仙，同比持平。
　　销气量增长符合预期，新接驳用户大幅减少：期内公司批发气量为147.8亿方，同比增长18.2%，零售销气量为219.2亿方，同比增长17.2%，符合预期。居民、工业及商业用户销气量分别同比增长20.4%、19.8%及15.7%至73.5亿方、108亿方及29.5亿方。城市与乡镇项目平均毛差为0.5元/方，同比减少0.09元/方。公司采购价格仍然面临上涨压力，但是随着公司顺价工作的逐步展开，及未来与上游签订长期合同保证用气量充足供应，毛差有望维持稳定。出于稳健经营考虑，公司继续放慢乡镇用户的接驳，乡镇气代煤新接驳进一步减少83%至27.3万户。同时，受地产行业危机和疫情反复影响，加上期内公司大力进行隐患排查及安全管理工作，降低了市场开发力度，新接驳城市居民用户同比减少20.6%至266.8户。
　　增值业务收入同比减少12%，但利润率提升：期内，由于公司农村煤改气用户接驳大幅下降且受疫情影响，公司增值业务收入下降12%至68亿港元，但毛利率及税前利润率分别从37.8%及30.1%上升至48.6%及36.7%，主要由于公司毛利率较高的安防及保险业务取得突破。公司拟分拆上市的壹品汇体系将开启持续发展新路径，通过燃气基础网络提升用户触达率并提升粘性，并探索公域多渠道引流，预计未来税前利润翻番，实现稳定高速发展。
　　目标价至17.88港元，维持买入评级：21/22财年为公司的内部管理变革和全面转型的一年，同时面临房地产信用危机及疫情反复影响，公司的盈利迎来近年低点。但我们相信，随着公司对毛差的控制以及对现金流的管理渐入佳境，同时公司作为全国最大的燃气公司之一，将受益于天然气作为“双碳”目标下的重要过度能源所带来的销气增量。基于销气量10%-15%的增速以及暖居工程、智能微官网和能碳综合运维新业务对主业的补充和延展的预期，我们预计公司未来三年公司收入分别为1006亿/1144亿/1315亿港元，归母净利润为82亿/96亿/107亿港元，目标价17.88港元，相当于22/23财年的12倍PE，维持买入评级。