光大证券-流动性洞见系列八：LPR下行空间多少，投资回报率的视角-220630

《光大证券-流动性洞见系列八：LPR下行空间多少，投资回报率的视角-220630（12页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《光大证券-流动性洞见系列八：LPR下行空间多少，投资回报率的视角-220630（12页）.pdf（12页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

核心观点：2021年末以来，信用周期在经过筑底企稳后开始进入回升阶段，但呈现出明显的反复震荡和平坦化特征。

与此同时，实体经济的投资回报率与贷款利率之差持续收敛，回报率低于贷款利率的上市公司占比明显上升。

因而，大幅降低实体经济融资成本，可能是刺激实体部门再度燃起加杠杆激情的重要途径。

降低实体经济融资成本，关键在于降低商业银行等金融机构的负债成本，或者打薄金融机构的利润空间。

根据我们的测算，通过调降拨备覆盖率释放金融机构利润，以及引导存款负债成本进一步下行，可以为LPR报价利率创造约22BP的下行空间。

信用周期：本轮信用周期呈现出明显的反复震荡和平坦化特征相较于前几轮信用周期，本轮信用周期呈现出一些新的变化：一是，新增信贷并没有随着新增社融同步企稳，社融同比增速在2021年11月开始企稳回升后，信贷同比增速则延续下滑走势。

二是，在本轮信用周期的初期，信贷对经济增速的拉动作用，并没有像2009年、2012年和2015年那样快速回升，而是像2019年那样在底部反复震荡。

三是，本轮信用周期从信贷久期层面来看，呈现出非常显著的短期化特征，似乎表征着实体信心的低迷。

实体端：实体经济的投资回报率与贷款利率之差持续收敛总体来看，2000年以来，实体经济部门的投资回报率，经历了一个先上升后下降的过程。

在2008年全球金融危机前，投资回报率呈现持续上行态势，高点出现在2007年的12.08%。

随后便开始持续下行，2021年末下行至6.37%，2022年一季度在疫情的冲击下进一步下行至1.63%。

结构来看，所有A股非金融上市公司的投资回报率的中位数，自2009年以来总体上也呈现出持续下行的态势，虽然在2012年和2017年出现过一段时间的平台震荡，但随后便再次进入下行轨道。

另外，投资回报率低于贷款利率的上市公司的占比，呈现出明显的周期变动态势，2017年以来，这一指标正处于上行态势，表明有越来越多的微观主体，投资回报率开始难以支撑贷款利率。

利润端：调降拨备覆盖率约可为LPR创造17BP左右的下行空间降低实体经济融资成本，关键在于降低商业银行等金融机构的负债成本，或者打薄金融机构的利润空间。

根据我们的测算，目前商业银行利润端被进一步压缩的空间已经较为有限，但拨备覆盖率仍有进一步下调的空间。

中性预期下，调降拨备覆盖率，可以为LPR创造17BP左右的下行空间。

成本端：存款负债成本仍有下行空间，约可为LPR创造5BP的下行空间降低商业银行等金融机构的负债成本，是降低实体经济融资成本的另一个关键。

在内外平衡压力的约束下，短期内调降政策利率的可能性较小；同时，商业银行同业负债成本已处于较低水平，短期内大概率将会维持窄幅震荡；但商业银行的存款负债成本仍有进一步下行的空间，约可为LPR创造5BP的下行空间。

风险提示：政策落地不及预期，国内疫情超预期大规模反弹，较强的传导链条放大了测算误差。