南京银行-债券市场2022年三季度展望：风物渐暖时，债市需谨行-220617

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基本观点海外市场：二季度，全球疫情大幅下降至低水平，疫情对经济制约已较弱。

俄乌冲突陷入消耗战，欧盟对俄制裁升级，全球能源、粮食价格高企，通胀压力仍很大。

美国强劲内需有所转弱，终端通胀水平继续上行，“滞胀”风险加大。

美联储开始大幅收紧货币政策，6月时隔28年再次大幅加息75BP。

美债期限结构平行上移，三季度可能熊平。

在美联储加快收紧货币政策和美债收益率急速上行推动下，美元大幅走强，三季度美国经济仍可能相对欧洲较好，美元可能震荡稍走升。

欧元区终端通胀压力加大，但俄乌战争冲击下，欧央行政策收紧较犹豫，欧元大幅走贬，后续政策有所收紧将缓解贬值压力，欧元三季度预计稍走贬。

日本通胀水平适中，日央行维持大幅宽松和收益率曲线控制，美日利差大幅走扩，日元暴跌，三季度可能震荡稍走贬。

中美利差倒挂和国内疫情冲击下，人民币先急速走贬后步入震荡，三季度预计人民币以震荡为主。

宏观基本面：二季度以来，经济面临多重下行压力：一是地产投资低迷，二是疫情冲击，三是出口增速整体下行。

从5月数据来看，地产和疫情的冲击有所缓解，经济从底部开始修复。

工业生产也陆续恢复，但尚未回到疫情之前的水平。

基建继续保持较高增速，发挥了稳定器功能。

出口增速反弹，短期内预计保持韧性。

失业率整体有所下降，但青年团体就业压力继续攀升，稳就业压力仍然较大。

因此短期内稳增长仍然是当前政策的重点，国务院也出台了一揽子政策刺激经济增长。

向后看，随着6月上海加速复工、稳增长政策落地，经济整体预计延续好转趋势。

货币政策及流动性：总体而言，流动性近无虑而远有忧，短期内宽货币的环境暂不会发生改变。

从基本面来看，尽管5月经济、金融数据显示经济从底部反弹，但数据细项显示经济复苏的持续性有待考察，客观上要求货币政策短期内保持宽松。

从央行态度来看，其最新发言也表明将进一步加大稳健货币政策实施力度。

但在一季度货币政策执行报告中央行增加了“兼顾内外平衡”的措辞，海外货币政策收紧对我国货币政策形成制约，预计三季度MLF降息的概率较低，更多的结构性政策可期。

从长期来看，资金利率有回归均值的特征，市场利率大概率围绕政策利率波动，资金价格长时间在政策利率以下持续运行的概率较小。

因此待经济从底部反弹展现出其持续性，资金面会回归中性，在此之前宽货币的环境仍会持续。

利率债策略：二季度以来，债券收益率整体维持窄幅震荡，在宽松的资金面和稳增长的预期之间摇摆。

经济基本面在疫情初步得到控制后开始修复，但现阶段失业率居于高位，稳增长压力仍然较大。

短期内货币政策预计保持宽松状态，为债市提供一定安全边际，但政策利率调低的概率较低。

从中期看，货币政策制约因素增多。

三季度CPI即将上行至2.5%以上，中美货币政策周期的错位也带来汇率贬值和资金外流压力，货币政策面临的掣肘增多，资金利率可能低位回升。

预计债券收益率短期维持震荡走势，中长期警惕资金面收紧所带来的上行风险。

交易盘建议保持谨慎，密切关注资金利率波动，及时止盈。

配置盘可继续对持仓进行结构调整，将短端置换为中长端曲线凸点，如5Y国债、7Y政金债。

信用债策略：2022年以来，疫情冲击下我国经济下行压力加大。

政府出台一揽子刺激政策，货币政策稳中偏松，市场流动性充裕，信用债收益率整体下行，信用利差持续压缩。

中高等级品种交易拥挤，部分机构选择信用下沉以追求收益，AA等级品种信用利差出现较大幅度压缩。

后续来看，随着疫情逐步受控，资金宽松预期减弱，地方债供给放量也将挤压信用债配置空间。

当前各等级信用利差均被压缩至历史低位，建议适度止盈，待收益率回调后再择优参与。

从主要配置品种来看，政策东风下城投安全边际仍然较高；地产政策边际放松，但疫情冲击下地产销售疲弱，行业拐点仍有待观察，建议保持谨慎。

从上市公司年报来看，电力设备、钢铁、家用电器等行业盈利能力和偿债能力均有好转，可关注相关行业投资机会。