第一上海-碧桂园服务-6098.HK-收并购助力规模扩张，步入高质量发展阶段-220503

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收入大幅增长带动业绩增长56%至40.3亿元：2021年上半年，公司录得归母净利润约40.3亿元，同比增长56%，业绩大幅增长主要来源于：1）公司营业收入大幅增长85%至288.4亿元，其中物业管理服务收入增60%至138亿元，社区增值服务收入增长92%至33.3亿元，非业主增值服务收入增长95%至26.8亿元，同时，“三供一业”收入同比增长38%至37亿元，城市服务收入大45.3亿元，同比增长41倍。

2）毛利润增长67%至88.6亿元，毛利率30.7%,较去年年底下降3.3个百分点。

毛利率有所下降主要由于社保减免政策取消、公司加大基础设施智能化改造以及低毛利率的城市服务收入占比大幅提升所知。

此外，公司的费用率从2020年的13.4%下降至12.5%。

收并购及品牌拓展带来管理面积大幅增长，第三方贡献超过关联方：2021年，公司新增收费管理面积3.88亿方，其中来自关联方约7200万方，来自品牌外拓约3800万方，来自收并购约2.78亿方，新增第三方收费面积占比达81%。

截止2021年底，公司合约管理面积达14.4亿方，收费管理面积为7.7亿方（不含“三供一业”业务），其中来自第三方开发商的收费管理面积占比由27%升至55%，超过关联方的收费面积贡献。

强品牌拓展、收并购以及碧桂园集团的内生增长持续推进公司管理规模的高速扩张。

社区增值业务强劲增长，“三供一业”盈利质量提升，开启商写业务新航道：截至2021年底，公司社区增值服务收入及毛利润均录得大幅增长，其中社区传媒服务和本地生活服务收入增速超过一倍，分别达到179%及107%，对总体毛利贡献比例上升至22.7%，成为利润增长的重要驱动力。

“三供一业”实现“一年稳、两年顺、三年实”的目标，通过市场拓展、品质管理、智能化减少及社区增值服务等取得运营效率阶段性成效，毛利率从7%上升至11.6%；期内公司承接碧桂园集团的商业管理服务板块，开启商写新航道。

写字楼业务在管面积超2000万方，项目超过200个。

提供商业运营服务的购物中心项目超过100个，在管面积超过500万方，轻资产运营项目储备超300万方。

目标价58.0港元，维持买入评级：公司在2021年借助行业整合时期进行收并购扩大区域布局并提升区域项目密度，有利于提升业务规模效应并优化成本管理。

公司丰富的并购整合经验和科学完整的体系有助于公司未来迅速完成投后管理整合，达到提质提效的目标，进一步巩固公司在行业的龙头地位。

我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为59亿元，90亿元以及118亿元，按照2022年25倍市盈率给予目标价58.0港元，维持买入评级。