第一上海-华润置地-1109.HK-韧性十足，穿越周期-220426

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2021年逆势完成全年销售目标：2021年，公司实现合同销售额约人民币3158亿元，同比增长10.8%，权益销售额同比增长16%。

在2021年下半年行业风险加剧的情况下仍然完成了全年销售目标。

合约销售面积1760万方，销售均价17988元/平方米。

一二线城市合约销售占比提升1个ppt至86%。

全年每股共派发股息1.38元，派息率37%。

土储结构持续优化：2021年公司新增权益土储1107万方，总地价1490亿元，占全年销售额47%。

新增土储的面积权益比为77%，拿地金额权益比为76%。

截止2021年底，公司开发土储约5778万方（权益比71%），一二线城市占比70%。

2022年可售资源5278亿元，其中90%以上位于一二线高能级城市，住宅占比68%；2021年已售未结2171亿元，其中预计有1411亿元将于年内结算。

投资物业土储约1095万方，其中购物中心占比达69%，一二线城市占比提高7个ppt至85%，基本完成全国核心城市布局。

公司土储充足，布局持续优化，支撑公司开发及投资自持业务稳健增长。

投资物业持续高增长：2021年公司投资物业实现租金收入约人民币174.4亿元，同比增长36.7%。

2021年，公司新开9个购物中心，购物中心出租率提升2.3个百分点至97%高位，零售额按年增长45%至1072亿元，月均坪效提升28%至2536元。

预计今年公司在营的购物中心数量将达66个，到2025年将超过100个。

公司在营购物中心一二线城市占比达81%，四大核心城市群占比50%，深耕高能级城市群。

融资成本新低，财务结构优化：2021年公司融资成本较2020年全年低位水平进一步下降0.37个ppt至3.71%，平均债务年限拉长至5年，在行业整体融资环境趋紧的情况下，整体债务结果仍然得以优化，进一步彰显公司的稳健性。

公司现金（不含受限制现金）水平增加21.6%至1087亿元，公司债务总额同比增加13%，净有息负债率下降至30.4%水平。

EBITDA利息覆盖倍数为6.4倍。

目标价48.0港元，买入评级：公司以稳健的经营和财务结构在2021年市场动荡的情况下仍然保持了逆势增长和业绩的强劲兑现。

我们认为，公司开发业务的强大韧性加上投资物业的持续贡献，以及生态圈要素性业务（城市运营、长租、康养等）协同主业的发展，将为公司带来长足的穿越周期的能力，为公司在2025年实现权益签约额及租金收入双翻倍的目标提供坚实保障。

我们采用分部估值法，给予开发业务2022年4.5倍市盈率，租金部分给予2022年30倍市盈率，再将目标市值以及期间分红折现，得到目标价48.0港元，给予买入评级。