第一上海-中国海外发展-0688.HK-财务及经营双稳健的优质头部央企-220425

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2021年销售金额逆势增长：2021年公司实现合同销售额约3695亿元，同比增长2.4%，合同销售面积约1890万平，同比略微下降1.4%。

合同销售均价19545元/平方米，同比增长3.7%。

公司依然坚持主流城市布局，一线城市（含港澳）合约销售金额1000亿元，深耕的31个城市市占率居当地前三。

高能级城市布局为公司在市场动荡中依然保持逆势增长。

土储规模较大，结构优质：2021公司适当补充土地储备并抓住下半年土地市场降温机会，逆周期拿地，以较低溢价于核心城市获取土地，新增购地金额1774亿元，占2021年合约销售金额48%，其中三大都市圈购地金额和货值占比均达73%。

新增土储约1165万方，占2021年合同销售面积约62%。

截至2021年12月31日，公司总土储约8077万方，对应总货值为1.3万亿元，其中一线城市（含港澳）占比40%，三大都市圈占比64.5%，聚焦主流城市布局。

集团旗下系列公司已售未结转金额为2662亿元（不含中海宏洋为1694亿元），为2022年及后续的收入提供充足保障。

公司的土地储备按现有销售规模算，可供公司稳健发展4-5年。

成分费用管控能力行业领先，融资成本进一步降低：期内公司整体毛利率为23.5%，分销及行政费用同比下降0.4个ppt至2.9%。

公司资产负债率约53.59%，净负债率约31.07%，平均融资成本约3.55%，均优于去年表现且均处于行业低位。

公司在手现金约1310亿元，现金短债比约2.4倍，资本储备充足，保证公司在今年及明年土地市场出现较大调整时，得以进一步补充优质且低成本的土储。

商业资产收入进入稳步贡献增长阶段：期内公司商业物业板块（包括写字楼、购物中心、长租公寓及酒店等）收入增长17.4%至51.7亿元，主要受益于疫情后逐步恢复及业务规模的增长。

期内写字楼业务增加8个项目，收入同比增长10.7%至35.1亿元，其中一线城市占比55%，总体出租率87.5%；购物中心管理规模增加3个至19个，收入同比增长27%至11亿元，整体出租率为94.8%。

目前公司具有丰富的自持商业物业，储备面积超过500万方，将在未来有力支持商业板块收入增长。

目标价33.0港元，买入评级：在当前部分房企风险仍未完全消除、政策逐渐走向支持行业健康良性循环的背景下，公司作为财务及经营双稳健的优质头部房企，并且拥有优质的城市布局，有望在可见的市场复苏中率先获益，获得领先于行业的销售去化能力。

同时，在土地市场购地热度回落的情况下，获得更多的优质及低成本土储，支持公司持续提升盈利和市场份额，获得长远发展。

我们预计公司2022年、2023年及2024年的归母核心净利润分别370亿元、385亿元及417亿元，给予2022年8倍市盈率，目标价33.0港元，买入评级。