光大证券-钢铁行业债券专题研究报告之五：亿吨级钢铁航母之中国宝武钢铁集团有限公司-220409

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中国宝武集团有限公司（以下简称“公司”）是于1998年11月17日成立的特大型钢铁联合企业。

国务院国有资产监督管理委员会为公司控股股东和实际控制人，持股比例为100%。

成本控制力情况：原材料方面，公司原材料（铁矿石和煤炭）自给率偏低，叠加近年来铁矿石和煤炭价格上涨，公司面临一定采购成本压力。

运输成本方面，公司地处华中、华东地区，经济发达，拥有滨海港，交通便利、运输成本低，区位优势明显。

生产能耗方面，公司生产吨钢能耗居国内先进水平，2020年公司吨钢能耗为583kg标煤，优于国家标准。

生产效率方面，公司人员负担较重，生产效率低于行业平均水平。

经营情况：从经营规模来看，公司是国内大型央企，联合重组马钢集团、太钢集团，实际控制重庆钢铁，受托管理中钢集团、重钢集团、昆钢公司，公司生产规模在行业内处顶尖水平，具备一定规模优势。

从经营稳定性来看，公司产品品类齐全、下游客户分散、销售区域广泛，国内客户合作意向稳定，国外客户不断拓展。

从业务构成情况来看，以钢铁制造业为基础，以新材料、智慧服务、资源环境、产业园区和产业金融业务为辅助。

近年来，公司钢材销售收入在主营业务中占比有所降低但仍处于较高水平，为公司的主要收入和利润来源；非钢业务收入占比逐年上升。

从营业收入来看，公司营业收入近年来逐年稳步提升，其中钢材业务收入近年来波动上涨，占总收入70%左右；非钢业务收入逐年上升。

从毛利率来看，公司综合毛利率近年来有小幅上升，主要由于钢铁业务毛利率稳定，非钢业务毛利率上升。

财务质量：资金流动性方面，公司资产以非流动资产为主。

盈利能力方面，集团净利润近年来大幅上升，得益于重组计划和经营稳定。

债务负担结构方面，公司债务规模适中；短期债务/长期债务比例有所下降，债务结构有所优化。

外部支持力度：公司作为全国特大型中央企业，地处华东、华北经济发达地区，在资源获取、融资渠道、政策方针等方面获得较大支持。

投资建议：在我们于2022年3月26日发布的报告《钢铁行业信用再跟踪》中曾提到，择券方面，可遵循两个思路，长久期的优质龙头钢企和被收购钢企的收益率博弈机会。

在碳中和的战略背景下，对于钢铁企业研发和绿色制造的能力要求有较大程度的提升，部分节能减排能力差的企业难以适应目前的行业格局，将逐步退出市场。

相比之下，龙头钢企受益于规模优势、技术完备、资金雄厚等优势不断扩张市场份额，提升上下游定价和行业定价的能力，基本面将持续向好，龙头钢企的“马太效应”逐步凸显。

因此，我们认为此类企业的经营稳定性强、安全性较高，其债券具备长期配置价值。

此外，被收购的钢企受益于其股东背景实力强大，外部支持力度增强，信用资质提升，其二级市场收益率随之下行，因此我们建议投资人亦可关注被收购主体的收益率博弈机会。

综合来看，我们认为宝武集团及其收购的部分钢企均具备一定挖掘价值。

风险提示：需关注经济形势对铁矿石和煤炭价格的影响；需关注公司原材料自给率情况；需关注公司人员负担情况；需关注公司资产流动性；需关注母公司自身盈利能力和债务负担情况。