第一上海-瑞声科技-2018.HK-需求不振致业绩不及预期，1G6P玻塑混合镜头有望量产交付-220331

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手机需求不振，业绩不及预期：公司2021年全年实现收入176.67亿元（人民币，下同），同比增加3.1%。

毛利率为24.7%，同比持平。

净利润13.16亿，同比下降12.6%，远不及预期。

2021年全年公司光学业务实现收入23.9亿，同比增长46.2%，毛利率由同期的18.8%下降至17.2%。

2021年Q4光学业务实现收入5.13亿，同比减少4.2%，毛利率同比下降23.5个百分点至-2.1%，主要由于行业降规降配带动塑胶镜头ASP下滑以及库存减值拨备对毛利率有20%的一次性影响所造成。

公司声学业务全年实现收入85.8亿，同比增加13.5%，毛利率为29.7%，同比增加1.8个百分点。

2021年Q4声学业务收入为22.4亿，同比增长8.4%，毛利率由同期31.8%下滑至26.8%，主要由于安卓端相关产品价格压力。

公司全年电磁传动及精密结构件业务实现收入56.4亿，同比下降了17.7%，毛利率由同期的23.7%下降至21.6%，分部业绩承压。

公司2021年全年MEMS业务实现收入10.1亿，同比减少6.4%，毛利率由同期的17.5%下滑至15.1%，主要由于主要客户单价降低以及中低端产品占比提高导致。

光学业务有望持续增长，1G6P玻塑混合镜头有望量产交付：受到2021年智能手机增长不及预期以及降规降配趋势的持续影响，公司全年的光学业务毛利率同比有一定程度的下滑，尤其在三季度之后盈利能力逐季出现了大幅下滑。

四季度市场出货情况环比仍有所恢复，公司在去年四季度塑胶镜头出货量环比提升52.7%，光学模组模组Q4月均出货量突破600万只，环比增加13.9%。

我们预计公司的光学业务在2022年出货量仍有持续增长的态势，行业降规降配在2022年下半年也有望得到缓解。

公司向高端化的持续推进也将持续优化公司产品毛利率，公司1G6P玻塑混合镜头有望在2022年下半年实现量产交付，随着高端镜头以及模组的不断优化深入，我们认为公司2022年光学业务产品毛利率也将回归到健康水平。

目标价25.00港元，维持买入评级:虽然公司21年全年业绩整体不及预期，但我们预计随着行业芯片短缺好转，降配趋势在22年的缓解以及新客户带来的出货量增长，公司整体业务同比将有改善空间，我们对于安卓客户的出货情况保持审慎乐观的态度，而北美客户今年出货量依旧会保持强劲势头，将成为公司业绩增长最强的驱动力。

我们给予目标价25.00港元，对应22年17倍的PE估值中枢，维持买入评级。