第一上海-颐海国际-1579.HK-短期盈利能力承压，静待调整后改善机会-220328

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行业面临多重短期因素干扰，2021年整体业绩总收入59.4亿元，同比+10.9%；实现归母净利润业绩低于预期，主因期内行业持续受消费需求疲软、行业竞争加剧、库存本上涨、社区团购分流等多方面的短期压力关联方发展进入常态化，第三方收入有望提速味料/中式复合调味料/方便速食产品分别实现收入+13.1%/0%/+10.6%；分销售渠道看，期内公司向关联方19.4/40.1亿元，同比+35.9%/1.8%，其中门店经营的有序恢复，对公司底料等产品供应需求大幅提升。

方销售方面，考虑到国内疫情持续性散发，以及海底捞底料等产品的需求或将造成一定影响，未来关联方收入第三方销售方面，2022年公司将继续通过加强产品研发、品牌推广、渠道建设、终端营销、供应链建设等多维度深度调节，鉴于当前良性、行业竞争有所缓解、社区团购更加规范化推广、以及精细化渠道策略的推进，实现在第三方零售市场的规模增长加速。

短期盈利能力承压，静待调整后改善机会显著，导致公司油脂类等主要原材料价格大幅上涨方便速食产品销售占比提高，导致整体毛利率下降费用率分别+1.2/-1.1pct至11.7%/4.2%，流仓储费用、以及降低管理人员薪酬水平所致。

计大宗原材料价格或将持续上涨，公司或将通过供应链向上延伸等方式缓解部分成本压力。

因公司近期对部分产品实施了终端零售价下调措施，为保证经销商利润空间处于合理平衡点，我们预计公司未来短期内于公司多款产品仍处于快速发展起步阶段，度，因此我们预计公司未来短期内的盈利能力或品牌势能及市场渗透能力有望进一步得到提升素冲击下将进一步洗牌，市场份额有望加速向头部企业倾斜调味料细分领域的领先竞争优势，静待其调整后中长期目标价30.79港元，买入评级:考虑到近期疫情持续反复等影响，我们下调公司未来盈利预测以反映对未来消费环境的不确定性，预计2022-2024年有望实现净利润分别为司目标价至30.79港元，相当于22财年盈利预测的重要风险:1)成本/疫情发展超预期；颐海国际（1579）股价表现来源：彭博2021历史2022预测2023预测2024预测5,942.66,711.87,661.78,923.310.9%12.9%14.2%16.5%766.2878.71,024.71,216.4-13.4%14.7%16.6%18.7%0.780.901.041.2421.118.415.813.322.025.229.434.91.3%1.5%1.8%2.1%黄海慈tom.huang@firstshanghai.com.hk85225321539主要数据行业股价目标价股票代码总股本港股52每股净主要股东短期盈利能力承压，静待调整后改善机会年整体业绩低于预期：2021年公司共实现归母净利润7.7亿元，同比下滑13.4%，整体受消费需求疲软、行业竞争加剧、库存积压、成压力影响。

关联方发展进入常态化，第三方收入有望提速：分品类看，期内公司火锅调方便速食产品分别实现收入36.1/5.3/17.0亿元，同比；分销售渠道看，期内公司向关联方/第三方客户销售收入分别为其中关联方实现高速增长，主要受益于海底捞，对公司底料等产品供应需求大幅提升。

展望未来：（1）关联国内疫情持续性散发，以及海底捞重新调整开店政策，对公司或将造成一定影响，未来关联方收入增长或将进入常态化；（2）年公司将继续通过加强产品研发、品牌推广、渠道建设、终鉴于当前整个调味品社会库存已逐渐趋于、社区团购更加规范化，预计公司将受益于多品牌培育和推广、以及精细化渠道策略的推进，实现在第三方零售市场的规模增长加速。

短期盈利能力承压，静待调整后改善机会：2021年大宗原材料价格上升压力导致公司油脂类等主要原材料价格大幅上涨，叠加低毛利率的关联方销售及毛利率下降6.6pct至32.4%。

期内销售/行政，主因公司2021年加大广告营销投放、物流仓储费用、以及降低管理人员薪酬水平所致。

2022年由于全球宏观经济因素，预上涨，公司或将通过供应链向上延伸等方式缓解部分成终端零售价下调措施，为保证经销商利润空短期内不会作出提高出厂价的调整。

此外由，预计将维持相对较高的营销费用投放力的盈利能力或将持续承压，但与此同时，公司的有望进一步得到提升。

我们认为，行业在经历多重外部因加速向头部企业倾斜。

我们看好公司在复合调整后中长期的业绩改善机会。

考虑到近期全球经济环境复杂多变，以及国内盈利预测以反映对未来消费环境的不确定分别为8.8/10.2/12.2亿元人民币，下调公财年盈利预测的28倍PE，维持买入评级。

；2)食品安全；3)品牌推广不及预期。