第一上海-网易-NTES.US-端游表现强劲，推进海外发行战略-220310

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2021Q4业绩摘要：2021Q4网易收入为243.7亿人民币，同比增长23.3%，持平彭博一致预期。

毛利率为53%，同比增长280bps；经营利润率为18.9%，同比增长370bps。

GAAP归母净利润为56.9亿人民币，同比增长483.6%，摊薄EPA为1.34美元；Non-GAAP归母净利润为66亿人民币，同比增长312.8%，高于一致预期的1.06美元。

端游表现强劲，布局海外市场：游戏收入174亿人民币，单季收入创历史新高，同比增长29.8%。

移动游戏收入同比增长21.9%，市场份额提升至21.4%。

本季度公司的《哈利波特：魔法觉醒》表现强劲，长期在iOS畅销榜上位居前列。

端游收入同比增长49%,主要得益于《永劫无间》的热销超700万套，同时《梦幻西游》及《大话西游》的表现依旧强劲。

今年网易游戏的看点将是游戏出海，包括手游的《哈利波特：魔法觉醒》、《黎明杀机》及端游的《永劫无间》。

同时网易也投资了多个海外游戏工作室。

我们预计在中国游戏市场版号停发并逐步转向存量竞争后，公司的战略重心将是海外制作及全球发行。

此外，网易与暴雪合作开发的《暗黑破坏神：不朽》已经获得版号并将于今年推出。

有道首次实现盈利：有道收入13.3亿人民币，同比增长20.5%，本季度首次实现盈利，经营现金流为1.4亿人民币。

其中智能学习硬件业务收入同比增长34%至3.2亿人民币，本季度有道与商务印书馆合作为其产品加入新华词典数据库。

云音乐毛利转正：网易云音乐收入18.9亿人民币，同比增长23.9%，毛利转正为4.1%。

云音乐目前与三大唱片公司都已达成合作协议，此前桎梏其发展的版权问题逐渐解决，同时继续扶持原创音乐制作人。

创新及其他业务收入37.5亿人民币，同比增长0.6%。

目标价120.00美元/187.20港元，买入评级：我们预计2021-2024年公司收入CAGR为12.6%，Non-GAAP净利润CAGR为14.1%。

采用分部估值法，其中游戏业务给予25倍PE；网易有道及云音乐按网易持股份额的市值计算。

目标价120.00美元/187.20港元，对应2022年PE为18倍，对比美股和港股股价分别有35.47%/41.96%上升空间，维持买入评级。