东兴证券-2022年03月债市研判：固收月观点，当前市场调整是机会，不是风险-220304

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核心观点：2月份10年期国债收益率持续上行，回到了1月初2.8%左右的位置，还有下行的空间吗？是调整还是下行的结束？以下是我们的3月份债市观点。

利率市场：此前10年期国债收益率从去年11月份开始经历了连续三个月的下行，在去年12月末今年1月初突破了2.8%的低点，1月份降息后又继续下行到了2.7%以下的位置，最低点2.67%已接近2016年的低点2.65%。

随后2月份节后10年期国债收益率开始持续回调至了目前2.8%的位置，但我们认为当前债市所处环境依然舒适，调整是机会，短期内仍然可以博弈下行的空间。

2月份我们关注的信息主要有PMI数据、通胀数据、金融数据、四季度货币政策执行报告、MLF利率，而10年期国债收益率调整的主要原因在于信贷数据总量开门红略超预期以及一些城市房地产贷款利率的相继下调，加大了市场对于宽信用的担忧。

但我们从1月份信贷结构来看，主要还是企业短贷和票据的支撑以及政府债券发行节奏前置贡献的总量开门红，持续性有待观察，显而易见的是当前实体融资需求和居民的住房购买意愿仍然很弱，信贷结构不佳。

虽然地产政策边际松绑，但房价及成交面积从高频数据来看还在走低，城投方面有防风险的底线在，基建方面则面临一些缺项目、缺收益的局面，有不及预期的风险，疫情反复下消费修复也疲弱，短期恐难见起色，综上实质性宽信用的出现仍有待时日。

2月末俄乌局势的升级也对经济基本面形成负面扰动，且军事行动带来的不确定性未来一段时间会持续存在。

所以我们认为在短期内信用实质性好转之前、基本面仍弱之时，叠加仍在呵护经济的宽松货币环境，10年期国债收益率仍有下行空间，不必过于担心点位低的问题，短期内尚无法形成利率向上的重要逻辑。

3月份建议重点跟踪疫情变化，两会内容，房地产、基建等相关高频数据，经济、金融数据，美联储加息以及俄乌局势的演绎。

信用债策略：2月分信用利差有所下行，主因利率债收益率不断向上调整。

当前地产债尚未有明显起色，隐债清零背景下城投债供给有压力，结构性资产荒持续。

资产荒根源是经济下行压力大，市场风险偏好下降，所以此前资质优良、安全性高的银行二级资本债和永续债交易火热，近期因为债基赎回压力有所降温。

地产债托底政策陆续频出，似有边际转好的趋势，或迎来黎明前的黑暗，不过也主要是在信用风险缓释的方面，地产行业周期下行是大势。

城投债化解隐性债务放在首要位置，城投公司与地方政府的联系削弱、逐渐回归城投属性，今后应更加关注城投职能和项目本身，偿债能力将更加直接依赖于项目的现金流。

受到地产行业的影响，建议关注优质城投时不宜拉长久期。

可转债策略：年初以来，股票市场连续下跌，转债抗跌性凸显，下跌幅度远不及股票市场。

去年以来资产荒局面下转债市场一直保持着高景气度，而今年初以来股市大跌，转债估值因此被压缩了一些，2月中以来又有所修复。

结构性资产荒局面下转债估值处在高位或为常态。

近期A股表现动荡，大行情缺乏。

后续我们建议主要还是关注新券市场以及结构性机会。

目前转债预案数较多，待上市新券中高性价比机会多，建议把握3月转债新发高峰窗口期；行业方面建议关注稳增长政策下的基建板块和后期边际向好的消费行业。

风险提示疫情发展存在不确定性；关注政策预期差；地缘政治影响。