第一上海-保利协鑫能源-3800.HK-聚焦颗粒硅，硅料龙头再起航-220221

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走出困境的硅料龙头公司：公司是全球领先的光伏多晶硅及硅片生产企业。

公司深耕硅料生产研发数十年，目前通过出售电站以及股权融资等方式，有效改善负债水平，把握硅料需求高景气趋势实现了公司运营的困境反转。

2021年中期归母利润24亿元人民币（下同），全年预计归母利润50亿元，业绩大幅扭亏为盈。

硅料价格有望维持较高水平：光伏平价在全球碳中和大趋势下，即将迎来装机需求快速增长阶段，多晶硅料需求景气度有望长期保持旺盛。

今年硅料新增有效产能有限，而下游环节扩产规模更大更迅速，硅料供应在短中期仍是光伏产业链瓶颈。

我们预计今年硅料均价有望在150-160元/公斤以上，2023年以后尽管国内硅料产能大幅释放，但我们预期光伏装机需求亦会因为硅料价格松动而提振，从而支撑硅料价格。

深耕颗粒硅工艺，优势产能持续推进：颗粒硅相较当前主流的西门子法棒状硅最大优势是更低电耗和更低碳排放，是符合当前能耗双控和双碳目标下的先进技术。

公司是目前全球颗粒硅量产能力最大的企业，已于2021年2月正式实现硅烷流化床法颗粒硅1万吨产能投产，并于年底达成3万吨产能；并有徐州5.4万吨、乐山10万吨和包头30万吨颗粒硅基地规划，产能及规模效益预期明显提升，未来颗粒硅的放量以及成本优势的体现值得期待。

目标价4.00港元，首次覆盖予以买入评级：我们认为公司已经摆脱之前重资产模式负担，专注先进的颗粒硅生产，经营已然改善；短期公司受益硅料高价，中长期受益颗粒硅低电耗成本优势以及低碳排放优势，实现销量的稳定增长以及保持稳健的盈利能力，“成本优势-扩产-规模效益-优势放大”正向循环确定性大。

我们预测公司2021-2023年收入分别达到228亿元、236亿元及292亿元，股东净利润分别为51亿元、65亿元及71亿元,首次覆盖予以买入评级，给予其未来12个月目标价4.00港元，对应2021-2023年13/10/9倍预测市盈率，相较当前股价约51%的上升空间。

风险因素：颗粒硅产能建设进度以及工艺改善不及预期。