光大证券-基建投资：四面楚歌，会有多糟？-180110

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        要点
        基建投资四面楚歌。2014年以来政府多次发文规范地方政府隐性债务，规范城投发展，对城投企业不再提供隐性担保；2017年5月份以来又发文规范PPP发展；在金融监管下，限制非标，“银政”“信政”将受到限制，那么基建投资在“四面楚歌”的情况下，未来到底如何演变？权益投资中是否还存在结构性机会？
        中国目前基建的存量水平和发达国家相比，一般有20-30年的差距。  “十三五”期间基建投资需求约有年均15%左右的增速，而从2018年的规划来看，基建投资刚好也有近15%的增速。基建投资资金主要来源于预算内资金和“准财政”两方面，基本上可支撑基建投资于2018年“不失速”。
        预算内资金主要来源于税收、财政赤字和政府性基金赤字。供给侧改革导致的利润改善支撑2018年税收增长在4.5%以上；积极财政政策下财政仍较“宽”，预计预算内狭义财政赤字在3%（中央赤字在1.7万亿，比2017年多1500亿），地方政府赤字1万亿（2017年为0.83万亿），包含政府性基金的财政赤字或达4.8%左右（政府性基金赤字规模在1.2-1.3万亿，2017年为0.8万亿）。预计预算内可为基建投资提供4.4万亿左右的资本金。
        “准财政”中城投企业增量资本金主要来源于发债的净融资量。受规范城投政策和城投在基建中的重要性影响（截至2017年6月，城投投资占基建投资的70%，城投总负债在40-50万亿），城投债净融资量一般表现出“一年大一年小”，加之地方政府置换债在2018年下降至2万亿左右，银行购买债券的资金增加，预计2018年城投债净融资量会在8千到1万亿；国开行等“准财政”行为也会有小幅反弹。
        受规范PPP等政策影响，预计PPP会出现萎缩，但对基建整体影响较小。根据我们的测算，  2016年PPP实际投资额约为8000亿元，2017年约为1.7万亿左右，2018年预计投资在1.8万亿左右，增速大幅下滑。PPP实际投资占基建投资的比重目前在10%左右，2016年占5%左右，实际来看PPP占基建投资的比重并不是很大，其未来的下滑对基建的影响不太大。
        简而言之，预算资金平稳，PPP资金受限，会对基建投资形成一定的抑制作用。但城投债净融资量和国开行净融资量均存在反弹可能，利好基建投资。根据我们的预测，2018年基建投资增长在13%-15%之间，略低于2017年，但不会出现失速。2018年基建投资的重点领域在道路交通运输、水利管理、生态环保、公共设施管理等领域。