第一上海-京东-JD.O-继续光脚，继续追赶-180305

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        四季度淨營收超出彭博一致預期，但增速下滑：Q4  公司淨營收為1102  億元人民幣，同比增長38.7%，超出彭博一致預期，但增速環比和同比均出現下滑。
        毛利率下滑至歷史低點，但全年盈利仍穩步上升：Q4  毛利率為13%，下滑至近幾個季度最低水平，主要是對京東物流的第三方業務、技術服務等投入所致。但2017  年全年，公司Non-GAAP  毛利率和Non-GAAP  淨利率均實現提升。
        受制“二選一”，GMV  增速下滑且低於天貓：受制于商家“二選一”，Q4  GMV  同比增長33.1%，低於Q1、Q2  40%以上的水平，也低於天貓43%增速。年度活躍用戶數同比增長29.1%，保持穩健，但追趕阿裡仍需時間。
        持續線下圈地，線上+線下融合及改造：2018  年，京東分別入股多家線下企業。目前大型線下商超基本完成對阿裡或騰訊+京東系站隊，未來兩大陣營將在線下技術改造、線上線下流量融合等方面將進行進一步的競爭。
        京東物流突破百億美元估值：京東物流估值達到134.4  億美元估值，融資完成後京東持有股份為81.4%，仍具備絕對控制權。融資所得將有助於其未來在倉儲、技術等方面投入。
        結盟抵禦“二選一”，但服裝類產品增長復蘇仍需要時間：京東與唯品會等達成合作，並以內部開放入口等方式實現流量和倉儲的部分互通。京東可以利用後者在服裝品類和女性用戶群的優勢抵禦“二選一”影響，並彌補短板；但由於唯品會體量和流量相對有限，雙方共建生態仍需要時間。
        目標價  51.4  美元，維持買入評級：預計2017-2020  年收入CAGR  25.4%，Non-GAAP  淨利潤CAGR  29%。根據DCF  法，取WACC=12.1%。長期增長率為3%，獲得目標價51.4  美元，較當前價格有17.35%提升空間，維持買入評級。