第一上海-达利食品-3799.HK-给予买入评级-180321

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        达利食品（3799，买入）：老品表现略逊预期，新品布局持续展开17年公司收入及净利润分别同比增长11.0％及9.5％公司17年整体收入同比增长11.0％至198亿元，其中食品及饮料分部的收入分别同比增长2.1％及12.5％。股东应占利润同比增长9.5％至34.3亿元，全年每股派息0.2港元，派息率达65.8％。公司整体收入利润增长基本符合之前预期，但我们注意到公司净利润增长的绝大部分来自于非主营业务收入同比增长3.1亿元，若扣除其他收入影响，公司核心净利润同比基本持平，显示主营业务利润贡献较为一般。
        原有品类收入增速出现压力
        期内，除薯片业务实现20.1％的高速稳定成长外，公司其他原有主要品类收入增速均出现放缓，其中饼干及功能饮料业务收入分别同比增长3.8％及31.4％，后者下半年仅实现17.5％的增长（17H1：43.4％），弱于之前预期。而凉茶、糕点（除品质早餐新品外）以及植物蛋白饮品业务（除豆奶新品外）则出现了进一步衰退，我们估计其17年收入分别同比下降了7.0％、27.7％以及8.5％，其中凉茶下半年倒退17.7％。故我们认为公司原有老品收入表现不佳是其17年核心净利润不如预期的主要因素。
        新品增长符合预期，长远布局持续推进
        正如我们之前报告所说，公司自17年以来积极布局潜力新品以推动其未来业务增长：1）4月推出“豆本豆”系列早餐即饮豆奶，预计全年贡献收入约10亿元；2）9月推出“品质早餐”长保系列共计33款规格的10款产品，以作为构建公司早餐战略的另一重要支柱，估计实现收入约3亿元，公司亦计划于18年4月及7月推出其不同保质期的中保系列产品，并在其过程中实现经销商资质的甄选、物流配送体系的搭建与完善，收集市场反馈及市场节奏的调整后，于同年四季度推出短保系列产品；3）进军切片薯片细分市场，配合公司推出时下最流行的“小龙虾”口味，预计将成为公司现有薯片品类的有益补充。综上，我们认为公司新品布局正持续展开，有望于18年集中爆发，成为推动公司收入增长的主要驱动力。
        下调目标价至8.4港元，维持买入评级
        我们认为公司传统品类衰退一方面来自于内部资源在新品上的倾斜，另一方面亦受到产品生命周期的影响，标志着公司正进入新老产品梯队逐渐交替的正常过程。我们下调公司18-19年盈利预测2.2％及5.8％至38.9亿及43.4亿元，以反映公司17年老品倒退超出我们之前预期。但我们认为公司的新品布局较为积极，仍有望支持其长期增长，且在品类延伸及拓展上具有较强的外延式增长潜力，故仅下调公司目标价至8.4港元，维持买入评级。
        重要风险
        我们认为以下是公司可能面临的重要风险：1）原材料价格大幅波动、2）新品推广不如预期。