第一上海-华润置地-1109.HK-给予买入评级-180323

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        华润置地(28.95,-1.15,-3.82％)（1109，买入）：全年业绩超预期，财务水平稳健全年业绩超预期，派息比率达35％
        截至2017年，公司归母核心净利润增加17.7％至191.6亿元港币（下同））。业绩上升主要来源：1）结转收入增长5.9％至1045.6亿元，投资物业租金收入增长21.1％至87.8亿元。2）高毛利项目结转占比提升，一二线项目结转收入占比约70％，开发物业毛利率由32.5％提升至39.8％，带动公司综合毛利润率同比上升6.6pt至40.3％。利润增长部分被有效税率轻微上升以及汇兑收益下降所抵消（今年为2.63亿元收益，去年为12.59亿盈利），而SG&A基本保持稳定。公司全年派发股息0.97港币，派息比率提升5个百分点至35％。
        2018年销售目标1830亿，结算毛利率仍有上行空间
        截至2017年，公司实现销售额1521.2亿元，同比增长40.8％，其中，一二线城市销售贡献占比达69％。截至2017年，公司已售未结资源约1261亿，其中787亿已锁定于2018年结转，毛利率大约45％，预计将带动全年物业开发毛利率提升至40％以上。公司2018年销售目标增长20％至1830亿（其中：深圳大约310亿），同比增长20％；2018年公司总可售资源约3100亿，如果去化率约60％可顺利完成销售目标。
        投资物业规模增长，2020年购物中心将达48个
        截至2017年，公司投资物业实现租金收入88亿元，同比增长21％，2018年租金收入有望达100亿元。截至2017年，投资物业总建面增长20.5％至816万平米，其中在营运建面约689万平米，包括16个万象城，11个万象汇/五彩城，并预计至2020年，购物中心达48个。
        净负债率约35.9％，抗风险能力强
        截至2017年，公司在手现金约64.3亿，同比增长38％。平均融资成本约4.16％。净负债率约35.9％，处于行业低水平，财务水平稳健。同时，叠加央企背景，在融资收紧大环境下，更有利于抓住土地投资窗口，有效支撑公司扩张，具有一定的防御性，抗风险能力强。
        维持买入评级，目标价35.6港元
        考虑公司具备持续经营能力以及潜在央企资源整合能力，根据我们测算每股NAV折让15％，对应目标价35.6港元，当前NAV折价有足够安全边际，给予买入评级。