第一上海-东瑞制药-2348.HK-给予买入评级，目标价5.6港元-180330

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        东瑞制药(4.3,0.02,0.47％)（2348，买入）：雷易得驱动增长，加速投入内功与外力
        17年业绩略低于预期，雷易得仍是增长引擎
        公司17年收入增长7.1％至8.8亿人民币；中间体及原料药的销售额同比下降4.1％，下半年同比增长31.9％，恢复情况良好，预计18年能贡献经营溢利2000万人民币。成药同比增长9.8％，下半年下降3.6％，主要受高开转低开影响。毛利增长9.8％至5.6亿人民币，下半年受转低开影响下降13.7％。毛利率增加1.6pp至63.6％，归属股东净利润增长10.2％至2.9亿人民币。其中雷易得17年增速约为79％，公司收回代理权后逐渐平稳过度，销售现已恢复正常。目前中标20个省份，17年增加覆盖400多家医院。公司逐步增加品牌影响和渠道覆盖，未来力争继续获得原研及其他低端仿制药市场份额。
        康融东方两产品稳步推进
        公司16年12月公告投资1.5亿与中山康方成立合资公司，其中首期款5033万，东瑞持有合资公司35％股份。AK102或109获批开展二期临床后支付5967万，获批开展三期临床后支付4000万。合资公司17年发生费用1909万，对应确认联营亏损668.2万。18年3月23日，AK102临床批件状态已改为“审批完毕-待制证”，是国内第三个获批临床申请的PCSK9单抗。PCSK9靶点被验证在他汀不耐受人群有良好的降脂效果，联用效果也比较理想，市场空间巨大。AK109是重组抗VEGFR2全人源单克隆抗体药物，目前也获CDE受理，正排队待审评。随着临床进度的推进，合资公司未来仍将发生一定的亏损，但为长期发展奠定了一定的基础。
        一致性评价和艾司奥美拉唑钠
        公司预计17-18年完成20多个品种的一致性评价，目前恩替卡韦分散片已率先获得受理，大概率位于前三家获批之列，公司恩替卡韦长期以来都维持良好的中标价，一致性评价获批将有利于在医院渠道销售获得更多份额。另外安系列因价格较高在医院甚少销售，随着一致性评价获批也将回归医院渠道，获得新增量。18年预计仍将额外花费数千万资金用于一致性评价，该投资将为产品赢得更好的竞争格局。另外艾司奥美拉唑钠已完成发补资料提交待审评，预计18年获批生产。
        维持目标价5.6港元，买入评级
        我们调整盈利预测，暂不考虑新产品和一致性评价的影响，考虑流动性折价，维持目标价5.6港元，相当于2018年净利润的12.3倍市盈率，2019年10倍市盈率，仍显着低于同行，较现价有31.5％的上升空间，维持买入评级。