华泰证券-海外大类资产笔记128期：为何美债收益率近期快速回升？-180501

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        大类资产表现回顾：美国10  年期国债收益率一度升破3%
        上周（4.23-4.29）美国10  年期国债收益率一度升破3%，收于2.96%；在经济数据和货币政策方面，美国一季度GDP  增速是2015  年以来同期最佳表现，而同时欧央行议息决议按兵不动；受美国较强经济数据表现和美债收益率上行的推动，美元指数上周反弹1.3%，收于91.5，回升到今年年初的水平，上周美元对欧元和日元均升值1.3%。随着美元反弹，黄金现货价格上周收跌1.1%，收于1321  美元。中东地缘紧张局势尚未充分缓解，上周布伦特油期货价收于74.6  美元，创下2014  年12  月以来的高点。
        美国一季度经济数据较强，联储加息预期继续巩固
        美国今年一季度实际GDP  环比折年率2.3%，是近三年来的一季度最佳表现；一季度GDP  不变价同比2.9%，为2015  年二季度以来的最高增速。从分项贡献来看，私人投资和政府消费&投资对美国GDP  的拉动均有不同幅度的上行。美国就业和薪资增长仍然稳健，在时薪增长的推动下，核心通胀也逐渐呈现回升。联储6  月加息预期继续巩固，联邦基金利率期货显示的市场预期6  月加息概率为93%，6  月/9  月均加息的概率为75%。美国经济数据的向好，叠加欧央行本次议息偏鸽的表述、以及近期美债收益率上行的背景，推动美元指数在上周出现了去年11  月以来的首次明显反弹。
        为何美债长端收益率4  月初以来再度回升？
        上周10  年期美债收益率最高升至3.03%，创下2014  年以来新高。今年3月中下旬，由于市场预期中美贸易战可能对双边经济产生“类滞胀”影响，10  年期美债收益率一度从2.95%附近回落至2.75%左右；而4  月初以来，美债长端收益率又再度回升，我们认为主要受以下因素推动：1）联储持续加息的预期稳固，短端利率继续上行、短长端利差再度趋平，倒逼长端收益率上行；2）美国薪资增速上行，叠加油价的超预期上涨，使得美国通胀预期上升；3）在中美贸易摩擦情形下，中国对美国的博弈筹码之一可能是抛售美债、或缩短持有美债久期，这可能触发美债收益率上行。
        美债长端利率不具备趋势性向上条件，但有短期脉冲性向上风险
        在美国历轮加息周期中，随着基准利率——联邦基金利率逐渐上调，基准利率的顶部也大都同时构成了10  年期国债收益率的阶段性顶部。目前联储官员对联邦基金利率的均衡目标预期为2.9%，我们认为美债10  年期利率的阶段性均衡顶部大概率在3%，可能不具备“破3%”后缓慢趋势性上行的条件。但美债长端利率的确存在短期脉冲性上行的风险，在当前美国短长端利率期限结构趋平的背景下，一旦中美贸易战升级、市场产生中国可能抛售美国国债的预期，短期可能会出现10  年期美债收益率脉冲性上升至3.5%以上的情况，可能对美国股市产生较大冲击，造成股债双杀局面。
        全球经济复苏周期尚未结束，美元反弹可能只是短期现象
        美元指数上周反弹到91.5，主要是受到近期美国经济数据较强、美债收益率快速上行的综合影响。今年一季度以来，欧洲、日本等经济体的PMI  先行指标确实出现了环比弱于前值的情况，可能意味着本轮全球经济复苏周期的动能在边际放缓，但欧元区、日本当前仍处于货币量化宽松区间，货币尚未实质收紧，我们认为本轮全球经济复苏周期尚未结束。结合货币政策的预期差来看，美元的反弹可能只是短期现象，我们仍然维持本轮美元周期已来到由强转弱的长周期向下拐点的判断。
        风险提示：美联储加息节奏超预期，中东地缘风险事件冲击市场风险偏好。