第一上海-澳博控股-0880.HK-给予持有评级-180504

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        澳门博彩控股（00880，持有）：18年第一季度EBITDA同比增长17.1％，业绩好于预期2018年第一季度业绩回顾
        于2018年第一季度，澳博博彩收入同比增长4.6％，环比减少0.3％到109.2亿港元（同下）。总净收入同比增长7.1％，环比增长3.3％到85.9亿元。贵宾博彩收入、中场博彩收入及角子机博彩收入分别同比减少1.1％、增长9.5％及增长14.4％；环比分别减少8.5％、增长7.0％及增长14.8％。贵宾筹码销售同比增长12.9％，环比增长3.6％到1780亿元；但受较低净赢率的影响，贵宾博彩收入才下跌。EBITDA同比上升17.1％，环比增长17.3％到9.9亿元（受益于中场业务的带动，尤其是利润率较高的大众中场）。EBITDA率同比增加1.0个百分点，环比增加1.4个百分点到11.5％。净利润分别同比增长25.8％及环比增长25.8％到7.3亿元。总体业绩好于预期。公司全年的市场占有率继续下跌到14.7％。
        新葡京娱乐场EBITDA环比增长36.3％
        于2018年第一度，新葡京娱乐场的博彩收入同比增长6.1％，环比增加1.9％到39.3亿元。贵宾博彩收入、中场博彩收入及角子机博彩收入分别同比增长4.1％、9.2％及16.0％；环比分别减少3.4％、增长10.5％及增长20.8％。EBITDA同比增长17.9％，环比上升36.3％到5.6亿元。EBITDA率为14.2％，同比增加1.4个百分点，环比提升3.6个百分点。第一度平均房价增长持平，为1582元；入住率提升到97.2％。
        其他自营娱乐场及卫星娱乐场的表现期内，其他自营娱乐场的博彩收入为15.2亿元，同比减少0.6％，环比下跌15.3％。EBITDA为1.98亿元（同比和环比分别上升32.0％及2.6％），EBITDA率环比提升2.3个百分点到13.0％。卫星娱乐场的博彩收入同比增长5.7％，环比增长4.1％到54.7亿元。EBITDA为1.9亿元（同比增长14.7％，环比减少8.0％），EBITDA率环比减少0.4个百分点到3.6％的水平。
        ‘上葡京’项目的进展
        ‘上葡京’项目的建筑工程继续取得进展，预计建筑工程大概在2018年年底完成。此项目预计在2019年年中左右可以开始推出，而贵宾业务也预计会在2019年年底前推出。
        澳博的赌牌将于2020年的3月底到期
        澳博的赌牌将于2020年的3月底到期。目前还不清楚赌牌到期后的安排是怎样。我们估计澳博的赌牌有效期在2020年3月底到期后会被延长2年，让澳博可以跟其他经营者在同一时间进行续牌/重新投标的事宜。
        目标价8.62港元，维持持有评级
        由于澳博的市场占有率继续有所减少和我们对公司在推出新项目之前的增长持有谨慎的看法，加上公司未来的负债和负债比率可能会有所增加及提升，我们维持持有评级。目标价为8.62港元，这是基于新葡京娛樂場、其他自行推广娱乐场及卫星娱乐场14倍、12倍及12倍2018年的EBITDA估值，和其他业务12倍2018年的EBITDA估值。但我们相信澳门博彩行业的长远增长空间还是存在，特别是中场和非博彩业务；在‘上葡京’新项目推出之后，相信公司的增长将会加速。
        重要风险
        我们认为以下是一些比较重要的风险：1）经济增长比预期差、2）政策风险、3）市场分额在新项目出来之前可能会继续减少、4）经营成本控制可能会有压力及5）如未来收入比预期少，每股股息可能比预期低。