华泰证券-2018年5月通胀数据点评：二季度PPI同比如期反弹-180610

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        5  月CPI  同比+1.8%持平前值，二季度通胀压力不大
        5  月CPI  环比-0.2%，同比增速+1.8%持平前值（我们预测+1.9%），持平Wind  一致预期。随着二季度天气转暖，猪肉、鲜菜、鲜果CPI  当月环比跌幅均接近或超过3个百分点，5月食品CPI环比-1.3%弱于当月历史均值。受行业整体格局仍供大于求的影响，5  月猪肉CPI  环比继续下跌。由于去年同期基数也在下行，5  月猪肉CPI  同比跌幅-16.7%基本持平前值。我们认为本轮猪周期尚未显露明显复苏迹象，但未来同比下跌压力有望逐渐缓解。我们预计6  月通胀同比可能小幅回升，但二季度通胀快速上行的风险不大，短期不会对货币政策形成明显制约。
        5  月PPI  同比+4.1%如期反弹，油价对PPI  形成一定上行压力
        5  月PPI  环比+0.4%由负转正，同比增速+4.1%较前值反弹（我们预测+4%），二季度PPI  的反弹与我们此前预期一致。5  月份原油、黑色、化工行业环比表现明显强于前值。5  月布油价格一度涨到80  美元，在中东地缘政治风险的推动下，油价同比涨幅较上月明显扩大，这是我们判断二季度PPI  可能反弹的重要因素。今年二三季度，环保限产等供给侧政策因素也可能推升上游工业品价格。不过我们仍然认为全年PPI  -CPI  剪刀差的收窄将是大趋势，有利于中下游行业盈利改善。而今年名义GDP  增速也有望较去年回落，基本面因素决定了债市收益率的趋势方向是向下而不是向上。
        今年夏季气候因素可能影响菜价和鲜果价格再度上涨
        我们判断今年如果再度出现类似2016  年的“年初低温——夏季南方大范围降水”的气象组合，三季度菜价可能也会出现类似2016  年同期的较大幅度上涨。今年6  月第一周，鲜菜价格同比涨幅已较前值出现显著回升。今年清明节前后，北方的山西、陕西、甘肃等鲜果主产区遭遇了霜冻寒冷天气，部分地区果树花芽受损规模较大，我们认为这可能影响今年鲜果产量，进而造成采收季鲜果价格上涨。我们中性预测未来的通胀走势可能是二季度相对较低，三季度再度回升，四季度小幅回落，食品价格可能成为三季度通胀走势的重要不确定性影响变量。
        随着猪价基数走低，未来猪肉CPI  的同比下跌压力或将有所缓解
        从农业部监测猪肉价格来看，截至2018  年6  月第一周，当前的猪肉均价仍处在近三年来的最低水平。我们认为，当前生猪养殖业趋向于规模化、集约化，养殖效率的提高削弱了本轮猪周期的猪价上行动能，但从三个方面来看，猪价继续下跌空间不大：一是环保限产仍是猪价潜在的正面影响因素；二是猪粮比已跌破盈亏平衡线；三是中美贸易摩擦对农产品价格造成的不确定性，可能影响饲料成本，逐渐对猪价产生正面传导。  从同比角度而言，随着去年同期的猪价基数逐渐走低，今年三季度的猪肉CPI  同比下跌压力可能逐渐缓解。
        食品CPI  三季度有望再度回升，全年中枢相对去年温和上行
        2018  年5  月CPI  大类构成中，食品烟酒类同比+0.7%，增速回落0.4  个百分点；衣着类同比+1.1%，增速持平前值；居住类同比+2.2%，增速持平前值；生活用品及服务同比+1.5%，增速持平前值；交通通信类同比+1.8%，增速较前值上行0.7  个百分点，主要受油价上涨影响；教育文化娱乐同比+1.9%，增速低于前值0.1  个百分点；医疗保健同比+5.1%，增速低于前值0.1  个百分点。二季度通胀中枢较一季度回落，主要原因是气候转暖后农产品价格环比回落，而猪周期走势又弱于预期，尚未表现出明显回升迹象。我们预计三季度食品价格同比有望再度回升，今年CPI  整体维持温和通胀。
        风险提示：油价等因素可能催生通胀上行超预期的风险，进而导致货币政策调整幅度超预期。