兴业证券-6月通胀数据点评：PPI反弹持续性有限，不改利率向好趋势-180710

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        投资要点
        6  月  CPI  同比从  5  月的  1.8%小幅升至  1.9%，PPI  同比从  5  月的  4.1%反弹至  4.7%，我们对此点评如下：
        CPI  同比温和回升，猪价拖累放缓和假期因素等是主要贡献。6  月  CPI  同比增速较  5月回升  0.1  个百分点，至  1.9%，整体通胀态势仍然相对温和。结构上来看，通胀同比增速回升主要来自食品、交通通讯、居住分项贡献的小幅上升：1）食品方面，猪肉价格环比小幅反弹，同比拖累较  5  月出现明显放缓，是支撑食品价格同比反弹的核心贡献。不过当前猪肉价格可能仍然属于季节性反弹，而与历史规律来看，反弹力度仍然弱于过去的季节性规律，表明猪肉价格内生向上的动力仍然偏弱。虽然当前养猪行业处于深度亏损状态，但尚未见到加速淘汰母猪（产能）的阶段，这也意味着猪价可能仍会处于震荡调整阶段；2）交通通讯分项环比增长强于季节性，可能有两方面因素：一方面，虽然  6  月国内成品油价格有所下调，但下调幅度明显低于  5  月，这使得能源价格均值环比仍有一定上涨；另一方面，受今年  6  月端午节等假期因素影响，出行需求可能对交通出行价格有所推动；3）居住价格同比和环比均有小幅反弹，其中租房价格分项有所反弹，但整体符合季节性。此外，文教娱乐环比增长也强于季节性规律，可能同样受假期等因素影响所推动。
        PPI  继续反弹，低基数之外，能源价格中枢上移和国内环保力度上升支撑明显。6  月PPI  环比增长  0.3%，连续第二个月环比正增，同时叠加去年同期基数较低，6  月  PPI同比增速反弹较为明显，从  5  月  4.1%升至  4.7%。从结构来看，生产资料价格反弹仍然是主要支撑，生活资料价格  6  月环比零增。从不同行业购进价格情况来看，燃料、黑色金属、纺织原料等购进价格涨幅扩大明显，受能源价格中枢抬升和国内环保限产的影响支撑明显。6  月  PPI  走势与此前  PMI  价格分项的走势一致，我们在此前的报告也指出，与  4-5  月份还有下游需求改善带来供需关系修复的特征明显不同，6  月以来的工业品价格上行则更大程度上是环保限产力度上升的结果（5  月底环保部启动中央环境保护督察“回头看”），而水泥价格以及  PMI  数据指向下游需求端在  6  月已经呈现出转弱的迹象。
        PPI  反弹持续性有限，通胀暂非核心矛盾，主导债市走强的核心逻辑仍是信用收缩和基本面放缓。虽然  6  月  PPI  出现明显反弹，但未来持续性和空间可能都较为有限：1）基数面临上升压力。去年同期的低基数对二季度  PPI  同比读数回升形成重要支撑，而由于去年下半年工业品价格持续上行，这也会导致今年下半年  PPI  会面临基数快速抬升的压力；2）中期需求转弱压力在上升。受外需冲击的不确定性继续上升，和国内地产周期放缓的影响，宏观经济动能已经呈现出放缓的压力。与此同时，微观企业和地方政府的再融资压力在上升，这也会对企业生产和投资活动意愿形成压制。CPI方面，虽然猪价进一步下跌空间有限，但猪周期可能仍会在底部徘徊一段时间，猪价对  CPI  的拖累有望逐渐放缓，但猪价持续快速上行的概率也相对有限。而考虑到猪价仍然是中短期通胀波动的核心来源，预计整体通胀格局阶段性仍会相对温和。对于债市而言，相对温和的  CPI  和持续性有限的  PPI  反弹，都意味着通胀暂非市场的核心矛盾，当前主导债市走强的核心逻辑仍在于信用收缩和基本面放缓。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期