申万宏源-九丰能源-605090-构建海气陆气格局，能源服务增厚公司业绩-230308

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　　事件：公司发布2022年报。2022年，公司实现营业收入239.54亿元，同比增长29.56%，归母净利润10.90亿元，同比增长75.87%。
　　量跌价升天然气贸易收入维持高增。2022年全球气价高企，高价抑制国内下游需求，公司全年LNG销量同比下滑27%，但受益于终端售价上涨及公司强大的转售能力，天然气贸易收入达125.68亿元，同比高增27%。公司凭借“海气+内陆”完善的产业链布局，强化资源配置及顺价能力，LNG单吨毛差同比提升，归母净利润增速超过营收增速。
　　公司已构建“海气+陆气”双资源池。波动较小的LNG长协及自产LNG逐渐成为公司核心资源，提升抵御气源价格波动风险的能力。公司目前积极开拓内陆气源版图，2022年收购华油中蓝28%股权及森泰能源100%股权。2022年，森泰能源实现归母净利润3.02亿元，华油中蓝为2.69亿元。其中森泰能源自2022年12月并表，2023年将全年为公司贡献业绩。内陆气源方面，公司拟参与中国油气控股重组，有望获得开采储量217亿m3的鄂尔多斯优质煤层气资源。我们认为公司对内陆气源增量将不断优化资源池，并带动公司LNG销量稳定增长。
　　能源服务成长为核心主业，发挥全产业链优势。由于2022年欧洲市场对LNG需求激增，运力稀缺造成LNG船舶运费屡创历史新高。2022年，公司能源服务业务营收达26.89亿元，毛利率高达36.32%。运力方面，公司自有2艘LNG船舶在运，另有2艘船舶待交付，其中1艘已于2月下水。接收站方面，公司在东莞自有一座LNG接收站，并参股建设江门广海湾LNG接收站。公司具备运输、接收、仓储及终端物流一体化服务能力，具有较强成本优势，且扩张运力及接收站资源持续扩张。考虑到全球LNG竞争加剧及我国对进口LNG资源依赖程度不断加深的市场格局，公司能源服务行业具有广阔发展空间。
　　氢氦合力，为公司发展添新翼。公司积极进行LNG产业链外延，加快氢气及氦气产业布局。氢气方面，公司短期通过天然气重整制氢及PDH副产氢的方式进行氢气制备，长期规划形成制氢、输氢及加氢站产业链一体化建设。氦气方面，公司以36万方BOG提氦项目为基础，长期提升产能规模并推进液氦进口，提升下游销售规模。当前氦气价格持续高位运行，特种气体长期将增厚公司业绩。
　　盈利预测与估值：公司员工持股计划中设置业绩考核目标，2022-2024年度归母净利润不低于9.5、12、15亿元，其中2022年目标超额完成。考虑到高价LNG现货资源对公司LNG贸易量形成一定抑制，我们下调公司2023-2024年归母净利润的预测为13.58、16.09亿元（调整前为14.86、16.64亿元），新增预测2025年归母净利润19.25亿元，当前股价对应PE分别为12、10和8倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：海外天然气价格大幅波动，码头和船舶建设速度不及预期