申万宏源-1~2月A股港股简要复盘：2009&2013&2019记忆交织-230306

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　　1月：疫后恢复，憧憬新生，完美春季躁动。三条主线：1）中央经济工作会议定调居民信心恢复是稳增长的核心抓手，此后市场迎来政策密集窗口。2）春节附近，各地疫情达峰的预期快速升温，人流出行、物流恢复，疫后恢复从预期走向稳定验证。2023年的春节格外早，元旦、春节双节假期来临，很多人享受到难得的悠闲，休息是为了更好的开始。春晚小品《坑》让人印象深刻，沈腾生动演绎“躺平式干部”（中纪委点评），而马丽走断的高跟鞋也呼应了中纪委强调的“风清气正的干事创业氛围”；《流浪地球2》以精彩的特效刷新人们对于中国科幻的认识，点燃中华传统文化自信，也有用心者悄悄记下了幕后功臣工程机械行业的投资机会。3）美联储加息近尾声的预期强化，美债收益率下行、人民币快速升值，外资对照海外疫后复苏经验看多中国经济，单月陆股通净流入超千亿、定价能力超强，经济“中强美弱”的预期驱动市场上台阶。
　　 A股风格方面，海外宽松叠加外资回流驱动大盘成长占优，大类行业风格分化较小。港股方面，受益于疫后恢复验证、海外流动性宽松、政策变化（银保监会表示大型平台企业金融业务基本完成整改、杭州市委书记调研蚂蚁集团、美国监管方面中概股退市风险落地），港股普涨，原材料、资讯科技领涨。
　　 2月：数据尚未验证、股价已过快抢跑，海外扰动风云再起，指数进入休整。三条主线：1）市场如何对待“符合预期的超预期”？总量纠结，结构上仍有效。疫后出行等数据验证后，空窗期弱复苏和慢复苏逐步成为市场共识。1月社融信贷数据高增，市场反而担忧基建拉动的结构难以外推复苏，唤醒2013、2019年的记忆；二手房市场节后快速活跃，而敏感的市场同时担忧政策进场，指数进入震荡。但弱复苏预期并不妨碍周期风格获得轮动，结构逻辑似乎总是比总量逻辑来得直接、博弈的层数更少。2）海外流动性预期回归中性，1月就业数据体现美国经济短期韧性，美联储加息结束预期再受扰动，美债利率、美元指数反弹，外资净流入减速。3）地缘政治因素按下葫芦浮起瓢，2月5日中美无人飞艇事件引发国际关系预期扰动，大洋彼岸流浪的气球牵动着国内投资者的心。2月16日中伊联合声明，原本是一带一路的一部分，这个节骨眼上却让市场绷紧神经。
　　 A股风格方面，2月之后外资回流放缓，大盘风格表现弱化，全面实施注册制改革落地，小盘股流动性改善，主题概念、跷跷板效应再度主导市场。港股方面，海外流动性扰动，基本面改善线性外推受阻，叠加恒生指数PE已经回到历史中间水平、性价比下降，2月港股市场兑现回调，资讯科技、医疗保健跌幅最大。
　　 A股行业主题方面，1-2月跷跷板效应极强，首先是疫后条线轮动从消费走向周期，后续政策、产业逻辑轮番接力，TMT行情扩散至极致。纷繁轮动之下，新财政(数字经济+国央企)另辟蹊径，共振力量强大，运营商贯穿1-2月、贡献亮眼涨幅。
　　1）疫后复苏条线：防疫政策优化后，疫后恢复板块相对收益显现，但经济“弱复苏”与“慢复苏”渐成共识，市场难以找到趋势明确的方向，复苏板块体现出轮动特征。
　　服务消费（社会服务、商贸零售）最先反弹，紧接着消费核心资产（食品饮料、美容护理）与外资回流催化共振；2月以来二手房市场活跃+地方政府积极布局，经济复苏预期提前发酵，与内需关联较大的顺周期（有色、机械、建材、轻工、钢铁、煤炭等）有所表现。轮动到2月末，大盘价值开始占优，央企“中字头”乘风而起、表现亮眼，2009的记忆隐隐浮现。
　　 2）新兴成长条线：早在二十大报告发布前一天(2022年10月15日《当前市场和4月底的异同》)申万宏源策略即提示计算机在大安全背景下的布局机会，当时催化因素是地缘政治扰动。此后数月，低持仓的计算机、传媒出于收入薪酬剪刀差收窄+困境反转预期受到关注，恰逢政策（数字中国建设规划等）、海外产业映射（1月30日ChatGPT概念启动），大量计算机相关主题活跃度飙升，板块成交拥挤度一度超过2015年高点。2月中旬后，出于业绩验证疑虑、海内外技术与应用的差异（国内AI公司技术发展应用以小模型为主，而非ChatGPT/AIGC使用的大模型）、大国博弈担忧等因素，科技成长暂未找到趋势明确能够外推的方向，行情从下游应用（计算机、传媒），轮动扩散至上游基础设施、底层芯片（通信、计算机）。
　　 3）“新财政”主题：只有长期无人问津时耐心跟踪才能左侧捕捉机会。申万宏源策略2022年10月8日《阳光总在风雨后》推荐高股息央企，当时顺应了房地产政策刺激、价值修复逻辑，此后央企价值重估不断迎来催化。2022年12月数据“三权分开”制度建立，数据产业链应运而生；春晚节目《一带繁花一路歌》涌现不同颜色面孔，唱响改革发展主旋律；2023年初国资委表态密集，国企改革迎来全面深化阶段。看似缺乏联系的主题，有什么内在联系？恰恰是新的时代正在演绎！沉吟良久，申万宏源策略2月22日在春季策略《东风急，不负春好时》系统性描述，2023年最大的主题正是“新财政”（数字财政+股权财政），数据是取代土地的划时代新要素，央企是资源配置的抓手。越来越多的人和我们一样意识到新的基本面趋势，随着疫后复苏交易进入僵持，市场开始交易数字经济远期乐观预期，1月11日数字经济相对收益开始上行，与AI产业热点共振。长期压抑估值的板块如“干柴烈火”，2月中旬经济复苏预期提前发酵，大盘价值开始占优，央企相对收益也开始启动。其中，通信运营商兼具数字经济与央企改革逻辑，股价体现高弹性，市场正在逐步接受央企具有成长性的一面。
　　今年到底是2009、2013还是2019？最终会发现不像，最好的应对办法可能是吸收这三年的行业择时经验，把主题思维贯彻全年。为何不像：1）当前A股性价比状态不如2008、2012、2018。2）产业趋势强度不如2009(四万亿、家电汽车下乡)、2013(并购结构牛)、2019(核心资产业绩再验证)。3）海外环境并非否极泰来(2009金融危机缓和、2013海外继续扩大QE、2019中美摩擦缓和)。这意味着全年缺乏系统性、板块性的机会，更多的仍然是主题轮动。上半年数据验证总体稳定且有结构性亮点+地方政府政策执行有力+居民高储蓄提供进一步复苏的潜力，继续看好价值和周期赢在当下。下半年中国经济结构问题仍存，新经济尚不足接棒托底，市场“跷跷板效应”仍强，业绩验证非常重要。围绕着景气验证、政策密集催化，计算机、传媒和医药生物、新财政(数字经济、股权财政)反复有机会。
　　风险提示：美联储紧缩超预期，稳增长落地不及预期