长江证券-2月PMI数据点评：复苏的坦途与长坡-230301

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　　事件描述
　　3月1日，国家统计局公布数据，2023年2月制造业PMI续升至52.6%。
　　事件评论
　　制造业PMI创新高，生产旺是主要动力。2月PMI连月续升至52.6%，创2009年以来同期新高。主要分项全面走强，供需续升，库存回补，价格走高。从单月PMI的拉动贡献来看，生产是主要推动力，贡献高达69%。
　　经济复苏前路平坦，产销循环日渐顺畅。从表现最强的生产来看，2月生产指数续升至56.7%，创下2012年5月以来新高。生产带动就业及原材料采购转好，2月就业人员指数、采购量指数分别回升至50.2%、53.5%。综合来看，企业均在积极复产，3-4月生产旺季值得期待。而从需求来看，新订单、新出口订单指数分别回升至54.1%、52.4%，表现均积极。随着新订单和新出口订单连月扩张，在手订单也开始企稳回升至49.3%，企业逐渐摆脱缺单困境。从企业信心的角度来看，生产经营预期显著转好，尤其是小型企业经营生产预期回升至58.8%，录得2018年4月以来的新高。
　　建筑业景气续升，服务业同步转好。2月非制造业商务活动指数反弹至56.3%。建筑业方面，基建、房建节后均积极复工，带动2月建筑业商务活动指数续升至60.2%。同时，2月基建订单显著转好，房建订单仍在扩张区间，建筑业景气有望持续扩张。服务业方面，2月服务业商务活动指数反弹至55.6%，城市经济持续活跃，带动线下消费景气持续扩张，住宿、客运、居民服务等行业景气续升。
　　如何理解“超预期”，PMI刻画的是复苏的广度而非强度。2月EPMI和PMI数据双双超预期回升，是否代表2月经济已实现强复苏。我们认为，PMI数据所展现的复苏是“更广泛”的复苏，而非“更强劲”的复苏，二者存在差异。追本溯源，PMI指数是一种扩散指数。在微观调查过程中，PMI只关注企业环比的定性变化（好或不好），不能确定企业环比的定量变化（环比增长多少）。因此，在宏观维度，PMI指数反映的是有多少比例的企业在同步转好，而不能反映出2月经济环比转好的幅度有多大。也就是说，PMI指数刻画的是经济复苏的“广度”，而非经济复苏的“强度”。
　　复苏既是坦途，同样面临长坡。而从高频表现来看，经济的不同块面复苏强度不一。从同比维度来看，复苏强度由强到弱分别是：线下消费>二手房成交>新兴制造>建筑开工>新房成交>传统制造>出口。其中，传统制造与出口的表现略弱于历年同期。综合PMI和高频来看：春节后，中国经济已开始广泛复苏，复苏的道路是平坦的；但同时，爬坡的斜率尚属平稳，更趋近韧性复苏，而非强复苏。向前看，中国经济的复苏进程或仍在继续，3-4月顺利兑现生产旺季的概率仍大。值得注意的是，当前复苏节奏偏慢的领域，未来空间也就更大，或有加速复苏的脉冲出现。我们认为，当前市场关注的焦点不在经济是否复苏（一阶导），而在复苏的加速度（二阶导）。顺周期资产未来基本面加速改善的概率更高，优选顺周期资产。
　　风险提示
　　新冠病毒出现超预期变异。