招商证券-显微镜下的中国经济（2023年第5期）：生产形势加速从底部回升-230213

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　　上周生产高频指数环比改善力度加大，但仍处于从去年四季度经济底部修复的初期，1月金融数据虽然超预期，不过仍有一些瑕疵，目前不宜对政策决心产生动摇。
　　 1月PMI、信贷数据开门红，需求水平率先回暖，正如我们在上期周报所判断的，这位节后复工生产加速回暖提供了条件。上周，开工率、产能利用率以及产量高频数据环比改善幅度进一步扩大。个别指标已经回到去年平均水平之上，如轮胎开工率、热卷产能利用率等，但多数指标读数仍低于去年平均水平，生产仍处于低水平修复阶段。
　　上周重点城市地铁客流量超3亿人次，随着人口大规模回流大城市，居民消费和商品房销售有望继续改善。上周国内电影票房收入大致与去年国庆档水平持平。国内疫情进入平稳期，商务消费节后复工后有望集中释放。消费形势将持续改善。
　　近期市场波动性上升，风险资产表现不及1月。内因是政策力度不及预期，目前国内政策环境体现为中央政府观望，地方政府积极，但财力问题降低了市场对地方政府拼经济的信心。外因是“流浪地球”事件打乱了中美关系小阳春的节奏，中美关系面临意外事件的冲击。国内预期降温会放大外部负面信息的影响，尤其是1月表现占优的中小市值股票更易受到影响。
　　但我们认为政策还将继续发力，一方面，通胀水平较为温和，预计上半年内不会成为政策面临的主要矛盾，另一方面，信贷数据虽然开门红，但企业和居民部门信贷需求分化严重，并且社融增速还在下滑，而且经济也仅是从去年四季度底部修复的初期，即使今年的增长定为5%，修复进程也远未结束。
　　风险提示：疫情形势超预期、地缘政治风险、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。