中信建投-用友网络-600588-强投入和疫情扰动影响22年业绩，23年有望实现业绩反转-230203

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　　核心观点
　　公司2022年受强投入和疫情扰动影响，实现归母净利润2~2.2亿元，同比下降68.9%~71.7%，业绩承压明显。随着人员高增长阶段的结束、伙伴体系的逐步成熟，以及新一代BIP3的推出，我们认为公司的高投入阶段有望于2022年结束。2023年面对央国企ERP替换的历史机遇和公司大客户覆盖度的提升，我们认为公司将进入业绩拐点期，逐步释放利润，维持“买入"评级。
　　事件
　　公司公告2022年业绩预告，22年实现归母净利2亿元~2.2亿元，同比下降68.9%~71.7%；扣非后归母净利为0.85~1.05亿元，同比下降74.1~79%。Q4单季实现归母净利7.4亿元~7.6亿元，同比增长27.3%~30.8%。
　　简评
　　疫情影响全年收入增长，收入同比增长放缓，受人员快速增长影响，成本端增长明显。1）公司收入确认具有一定季节性，前三季度受益部分客户行业高景气度和区域防控政策差异，仍实现较快增长，但占公司收入比重最大的Q4受自身员工和甲方员工感染影响，业务验收和实施等均受较大影响；2）2022年新增员工超过4,000名，主要为高端顾问和新产品研发人员。公司持续推进云转型，丰富并完善产品矩阵，2022年公司已推出新一代产品BIP 3，预计2023年将加速推广。
　　国产化趋势下，公司迎来央国企ERP替代历史机遇。随着国产化从党政往行业端逐步推进和企业数智化转型需求释放，国产ERP行业将迎来升级替换高潮。用友通过多年行业积累和研发投入，在大型企业市场持续保有竞争力，目前已签约包括中粮集团、中国化学工程、国机集团、中咨公司、保利集团、三峡能源、中冶国际、开滦集团、云投集团、成投集团、茅台集团、海螺水泥等央国企客户，中联重科、吉利科技集团、碧桂园服务、宅急送、丘比株式会社等一批知名企业。随着公司新产品推出和云化持续推进，业务发展模式有望从抢占市场转向利润释放阶段推进。
　　组织架构改革和伙伴体系的逐步成熟，公司盈利质量和竞争力持续提升。2022年底，用友启动了组织架构变革，取消分公司转而成立23个行业事业部，以行业为管理单元，改变原有区域获客模式，提升前端销售专业度。另一方面，用友作为产品厂商，将低毛利率的实施业务转交给伙伴体系，既提升自身盈利能力，又有助于客户覆盖度的提升，实现双赢。
　　投资建议：强投入和疫情扰动影响已成为历史，23年有望实现业绩反转，维持“买入”评级。
　　随着人员高增长阶段的结束、伙伴体系的逐步成熟，以及新一代BIP3的推出，我们认为公司的高投入阶段有望于2022年结束，2023年面对央国企ERP替换的历史机遇和公司大客户覆盖度的提升，我们认为公司将于2023年进入业绩拐点期，逐步释放利润。预期2023-2024年，实现营业收入120.5、147.0亿元，净利润5.12、10.3亿元，对应PS为7.3X/6X，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　（1）公司产品销售不及预期：公司在高端市场计划销售新产品，客户对新产品的认知需要有一个过程，当前推出时间较短，客户对新产品的认知差异或导致公司产品销售不及预期；（2）行业竞争加剧：面对国产化的机遇，国内各家ERP厂商都会参与市场竞争，存在市场加剧的可能；（3）伙伴体系成熟度不及预期：伙伴未来将承接主要的实施业务，伙伴实施团队建立不及预期会直接影响公司的营收确认情况。