中信建投-博汇纸业-600966-22Q4业绩承压，静待需求复苏、成本改善-230201

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　　核心观点白卡纸行业2022年受疫情影响内需承压，尤其下半年纸价下行、叠加木浆成本有所提升，公司22Q4业绩出现亏损。展望2023年，行业需求复苏及成本下行，有望带动盈利向上；公司在白卡纸产
　　品结构优化、国际市场开拓发力，及45万吨高端文化纸22Q4投产，整体竞争实力逐步提升。
　　事件公司发布2022年业绩预告：博汇纸业预计2022年归母净利润2.21亿元至2.90亿元，同比减少83%至87%；扣非净利润1.99亿元至2.68亿元，同比减少84%至88%。
　　对应22Q4归母净利润亏损3.9亿元至3.2亿元（21Q4为-2.11亿元）；扣非净利润亏损4.1亿元至3.4亿元（21Q4为-2.10亿元）。
　　简评
　　22Q4白卡纸价格下行、成本上行，公司盈利承压。22年下半年，疫情影响下消费环境走弱，白卡纸消费量下滑明显，叠加9月部
　　分白板纸产能转白卡纸投产，供应端存在增量，白卡纸价格有所下行，据卓创资讯，22Q4白卡纸均价5300元/吨，环比-330元/吨，而成本端针叶浆、阔叶浆均价为7450、6650元/吨，环比+150、+0元/吨。公司白卡纸、箱板纸业务22Q4盈利承压，预计纸价环比下行300-400元/吨，吨盈利约-450元/吨。
　　展望2023年，国内白卡纸需求有望复苏，叠加成本下行，行业盈利改善可期。根据卓创资讯，白卡纸22年国内消费量下滑19%，同比减少约160万吨，年初至年末纸价下跌1000元/吨，行业进入亏损区间，23年消费复苏有望带动白卡纸内销回暖；此外成本
　　端，阔叶浆价格自22年12月进入下行通道，23年1月针叶浆、阔叶浆均价环比+30、-100元/吨，白卡纸均价环比基本持平，预计盈利企稳、边际有所改善。
　　公司在产品、市场、技术多维度实力提升。公司持续优化产品结构，烟卡、食品卡等差异化产品占比提高，同时加速开拓国际市
　　场，预计22年出口销售占比从低个位数提升至10%，推动国际市场开拓。公司22年公司及子公司江苏博汇顺利通过高新技术企
　　业认定，将连续三年（2022年-2024年）享受高新技术企业的相关税收优惠政策，即按15%税率缴纳企业所得税。此外，22Q4公司45万吨高端信息纸项目投产，新项目将提升公司文化纸品质，增进生产效率。
　　盈利预测：预计2022-2024年营业收入分别为172.47、193.16、220.16亿元，同增6.0%、12.0%、14.0%；归母净利润分别为2.56、10.11、13.06亿元，同比变动-85.0%、295.2%、29.2%，对应PE为40.1x、10.1x、7.8x，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期：公司作为国内白卡纸头部企业，下游主要为消费、包装等行业，下游需求偏弱将对收入和盈利产生不利影响；浆价高位运行超预期：公司木浆原材料占成本比重50%-60%，木浆价格持续上涨将对公司盈利产生不利影响；产能建设不及预期：公司180万吨高端包装纸（社会卡、食品卡等产品）等新产能逐步建设，受到疫情、经济环境等影响，产能建设不及预期将对公司收入和盈利产生不利影响。