申万宏源-牧高笛-603908-22年归母净利润预增69%~84%，大牧装备增长亮眼-230118

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　　户外露营需求旺盛，业绩有望再创新高。1）2022年业绩符合预期。公司预计2022年实现归母净利润1.33-1.45亿元，同比增长69.2%-84.4%，扣非净利润1.33-1.40亿元，同比增长116%-127%，业绩整体符合预期。2022年国内露营行业需求呈现爆发式增长，带动公司全年利润实现高速增长。2）22Q4在内外压力之下预计仍维持较强韧性。预计22Q4实现归母净利润0.03-0.15亿元，同比下滑62.1%-增长105%。Q4为户外露营销售传统淡季，且11月下旬起电商渠道物流受阻及12月疫情管控政策优化初期感染达峰过程中对消费有所抑制，公司运营面临较大的外部压力，预计外销订单在海外通胀压力下加速走弱，但大牧品牌业务收入在电商销售旺季推动下仍实现强劲增长。
　　国内露营行业爆发式增长，公司把握精致露营机遇乘势而上。公司作为国内精致露营生活方式的倡导者，充分把握了行业增长的红利，预计2022年收入增速超50%，其中，外销代工业务收入实现双位数增长，而自主品牌业务收入有望翻倍增长，尤其大牧装备业务受益于终端需求提升，叠加在产品力、品牌力、渠道力上的持续发力，收入增幅预计超过品牌业务整体。产品方面，2022年重磅推出了主打深度露营的“指挥官”球形帐篷系列、升级了主打精致露营的“假日星空”大空间帐篷系列，Q4再度推出适合大众精致露营的第一次家庭露营系列，不断完善产品矩阵。营销与品牌推广方面，全年举办6场露营大会、3项行业展会等活动，进行4项IP联名，并同小鹏汽车、吉利汽车等车企进行跨界合作，成功实现品牌破圈。渠道方面，线上强化优质渠道布局、维持高增长，线下积极拓展新客户渠道，大牧线下首家体验店于6月在宁波开业，提升客户终端体验，强化品牌认知度。
　　户外露营政策支持加码，线下活动恢复与露营旺季共振下有望推动持续增长。2022年11月，户外露营行业支持政策频发，规划中长期高质量发展，目标至2025年实现3万亿元的总产业规模，行业渗透率有望加速提升。12月疫情防控政策重大优化，全国消费复苏已启动，各城市线下活动拐点逐步显现，叠加上半年迎来露营旺季，品牌业务有望持续高增。
　　牧高笛是全球户外露营行业领军者，受益于国内露营消费兴起，大牧露营装备业务爆发式增长，维持“买入”评级。国内露营行业渗透率快速提升，公司凭借业内领先的品牌力、产品力和渠道力实现露营装备业务扩张。考虑到欧美通胀影响，下调22/23年代工业务收入增速至+15%/-10%（原为+20%/+3%），由于22年营销受终端零售环境扰动，上调22年销售费用率至7%（原为6.5%），略下调盈利预测，预计22-24年实现归母净利润1.4/2.0/2.8亿元（原为1.5/2.2/3.0亿元），对应PE为30/21/15X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业渗透率提升不及预期；行业竞争加剧；欧美通胀压力下外销业务增长放缓。