申万宏源-粤电力A-000539-火电至暗时刻已过看好新能源转型与火电价值重估-230117

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　　事件：
　　公司发布2022年业绩预告。2022年公司归母净利润预计亏损26至31亿元，去年同期调整后亏损29.3亿元，业绩低于我们预期，此前预测值为亏损21亿元。
　　投资要点：
　　四季度亏损扩大，高煤价下2022年业绩承压。截至2022年底，公司控股装机3144.4万千瓦，其中煤电装机2055万千瓦，气电装机639.2万千瓦，风电、水电、光伏、生物质等可再生能源控股装机275.42万千瓦。2022年全年公司新增控股装机147.1万千瓦，其中气电、风电、光伏分别新增92、37.46、17.64万千瓦。单四季度看，公司亏损8.8至13.8亿元，同比亏损收窄，环比亏损扩大。受疫情及气候影响，公司单四季度燃煤利用小时数较单三季度环比下降26%，由于四季度煤价仍旧维持高位，同时三季度煤电超发保供下公司或挪用部分四季度长协煤，我们推测此为公司单四季度亏损环比扩大主要原因。全年看，公司2022年实现发电量1140.6亿千瓦，同比增长2.99%，电量增长主要受益于风电装机提升，2022年公司风电发电43亿千瓦时，同比增长134.57%。尽管2022年广东省燃煤长协电价上浮7%，同时公司风电与光伏项目均有序推进，但电价上涨以及新能源新增项目带来的业绩增量仍无法覆盖燃料成本增长，致使公司出现巨额亏损。
　　广东省2023年长协电价顶格上浮缓解燃料成本压力，看好缺电格局下火电价值重估。广东省电价交易中心于2022年底发布广东省2023年年度电力市场化交易结果，2023年广东省年度长协电价较基准价顶格上浮（上涨约20%），较2022年长协电价上涨5.7分。我们认为当前公司煤电业务已经度过至暗时刻，广东省为现有电价体系下即可享受较大电价上涨空间的省份，在2023年长协电价上涨5.7分钱情况下，公司煤电板块经营情况有望大幅改善。同时我们强调，十四五期间电力供给持续紧张，2022年火电调峰价值已经得到政策及市场认可，我们认为若要维持火电行业健康发展，当前火电盈利模式必将迎来改良。一方面公司火电业绩有望在新电价机制下大幅改善，另一方面新盈利模式下公司火电业务有望从强周期属性业务转变为真正公用事业属性业务，价值有望迎来重估。
　　十四五14GW新能源装机规划，2023年光伏组件价格回落装机有望加速放量。公司2021年下半年发布高规格新能源“十四五”规划，提出立足广东、面向全国，实施“1+2+3+X”发展战略，建设一流绿色低碳电力上市公司，计划“十四五”期间新增新能源装机1400万千瓦。截至2022年底，公司新能源装机252.14万千瓦，其中风电、光伏分别为234.5、17.64万千瓦。受疫情及光伏组件价格高企影响，公司2022年新能源装机仅新增55.1万千瓦。展望2023年，一方面疫情影响消退，风电项目建设恢复正常，阳江青洲合计100万千瓦海风项目有望顺利投产释放业绩增量；另一方面硅料产能释放下，光伏组件价格有望加速回落，2023年1月中电建26GW光伏组件开标结果中价格最低达到1.5元/W以内。公司目前已核准备案的光伏项目规模约800万千瓦，主要以自建为主，若光伏组件价格回落至合理水平，公司光伏装机有望加速提升。公司业绩有望跟随新能源装机规模增长而实现跨越式增长。
　　盈利预测与评级：结合公司业绩预报，我们下调公司2022年归母净利润预测为-28亿元（此前预测值为-21亿元），维持公司2023-2024年归母净利润分别为23、31亿元，对应2023-2024年PE分别为13、9倍，公司为电改预期下极具弹性标的，同时十四五期间新能源装机放量带来盈利高速增长，继续维持“买入”评级。
　　风险提示：电价政策推进不及预期，新能源项目开展不及预期。