长江证券-如何理解日央行调整YCC？-221220

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　　事件描述
　　2022年12月20日，日本央行宣布调整收益率曲线控制，将10年期国债收益率的目标从±0.25%调整至±0.5%，并加大国债购买规模。
　　事件评论
　　日本央行调整了什么？本次日本央行利率决议主要调整了10年期国债收益率的目标区间，允许长期收益率进一步上涨至0.5%，并将每月国债购买规模由7.3亿日元增加至9亿日元。总的来说，本次货币政策的调整集中在收益率曲线控制（YCC）上，并未调整基准利率，日本基准利率仍然维持在-0.1%的负利率区间内，也意味着日本央行现有的超宽松货币政策立场并未转向，仅是在过去的基础上进行了一定程度微调。
　　为何调整YCC？日本央行于2016年9月起实施收益率曲线控制（YCC）政策，旨在通过无限量购买国债的方式来控制国债收益率的上下限，最终影响公司债券收益率、贷款利率以及其他融资利率，使得利率水平能够长期维持在零附近，从而刺激经济发展。今年以来欧美等主要经济体陆续开启加息周期，而日本是今年以来为数不多货币政策仍未转向的发达国家，货币政策的错位引发利差的大幅走阔，最终导致日本国债被大量抛售、长端利率波动加剧。在此背景下，日央行控制收益率曲线的难度不断增大，购买国债的规模也随之增多，但日央行不断增持国债带来的另一个后果是日本国债的流动性明显萎缩，债券市场的流动性压力指数也持续走高。因此，本次日本央行调整YCC是为了在维持宽松的立场不变的情况下纠正年初以来收益率曲线的扭曲情况，并改善日本国债市场的流动性。
　　为何超出市场预期？作为全球唯一一个仍然处于负利率区间的主要经济体，日本经济仍然处在缓慢爬坡的阶段，日央行行长黑田东彦也曾在11月初表态不考虑加息或者改变YCC政策，因此，本次利率决议公布后，市场反应剧烈：日元兑美元大幅走高，10年期日本国债收益率飙升21个基点至0.467%，创2015年以来新高，日本国债期货暂停交易，而10年期美债收益率也一度大幅上行突破3.6%。然而，后续记者发布会上行长黑田东彦的发言又打消了市场对于日本央行转向的担忧，表示本次调整并不意味着退出或者放弃YCC，未来还将继续维持货币政策的宽松，资产价格又重新反弹。
　　货币政策转向或在不远处。尽管黑田东彦表示未来将继续维持货币政策的宽松，但当前日本央行仍然面临较大的货币政策转向压力：一方面，海外欧美等主要国家收紧货币政策，而日本货币政策迟迟未转向，导致美日利差不断走阔、日元持续承压，日本央行面临内外失衡的压力；另一方面，随着疫情政策的放松以及全球能源及粮食涨价的影响，日本核心CPI已经高于同比2%目标，通胀水平在近期也有所升温，指向日本央行调整货币政策的必要性不断增加。更为关键的是，坚持宽松立场的央行行长黑田东彦将在明年4月结束任期，未来或迎来货币政策调整的关键时期。而一旦日本央行从“非常规”走向“常规”甚至转向紧缩，日本国债利率走高或引发全球债券抛售潮，全球利率或形成恶性螺旋上升，对金融市场乃至全球经济都将带来更大的波澜。
　　风险提示
　　1、海外输入性通胀压力超预期；
　　2、货币政策立场转向超预期。