华泰证券-量化投资月报： 基于拥挤度的市值风格轮动策略-221213

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　　12月因子专题：基于拥挤度的市值风格轮动策略
　　因子拥挤度指标能否指导风格轮动？本期月报我们围绕小市值因子拥挤度构建市值风格轮动策略：当小市值因子拥挤度分位数超过25%，下月配置上证50；当小市值因子拥挤度分位数低于25%，下月配置中证500或中证1000；其余情况等权配置。以2007年1月底至2022年11月底为回测期，上证50/中证500轮动策略相对基准年化超额收益4.1%，上证50/中证1000轮动策略相对基准年化超额收益5.1%。策略超额收益在2009年10月至2011年8月出现长期回撤，其余时间段对市值风格把握较准确。
　　12月因子观点：看好大盘和量价类因子
　　综合内生变量、外生变量、因子周期三重逻辑，12月看好大盘和量价类因子。内生变量视角短期看好波动率、换手率、估值因子，不看好小市值因子。外生变量视角短期看好成长、换手率因子，不看好小市值因子。因子周期视角中长期看好小市值、反转、技术、波动率、换手率因子。
　　内生变量视角：短期看好波动率、换手率、估值，不看好小市值
　　内生变量视角基于因子动量、因子离散度、因子拥挤度三类指标，预测风格因子未来表现，因子动量反映因子过去一段时间内表现；因子离散度相当于因子估值；因子拥挤度反映因子是否处于拥挤状态。内生变量对大类风格因子12月表现预测结果如下：看好波动率、换手率、估值因子，不看好小市值因子。其中，估值、波动率、换手率因子在动量指标上占优；成长因子在离散度指标上占优，处于过度忽视状态；财务质量、波动率因子在拥挤度指标上占优。
　　外生变量视角：短期看好成长、换手率，不看好小市值
　　外生变量视角假设风格因子表现受市场变量、宏观变量等外生变量驱动，对每个大类风格因子筛选出具备预测能力的外生变量，使用线性回归预测未来一个月的Rank IC值。外生变量对大类风格因子12月Rank IC预测结果如下：成长、换手率因子Rank IC预测值超过5%，可能较为有效，建议短期看多上述因子表现；不看好小市值因子未来一个月表现，该因子表现可能受宏观环境制约。
　　因子周期视角：中长期看好小市值、反转、技术、波动率、换手率
　　因子周期视角将华泰金工经济周期研究成果应用于风格配置，自上而下构建经济系统周期运行状态与因子表现对应关系的“因子投资时钟”，根据当前周期状态预测因子未来表现的整体趋势。当前库兹涅茨周期接近顶部，预计经济上行趋势即将结束；同时朱格拉周期向下，流动性趋于宽松。长期建议配置小市值、反转、技术因子。波动率、换手率因子在不同宏观环境下表现都较好，这两个因子建议长期配置。
　　风险提示：风格因子的效果与宏观环境和大盘走势密切相关，历史结果不能预测未来。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动，导致拥挤交易