华泰证券-基础材料行业专题研究：铂族金属价格或迎涨，回收企业受益-221211

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　　23年铂族金属价格或迎上涨，铂族金属回收企业有望受益于量价齐升
　　1990年至今每次金价上涨时，铂族金属价格基本同涨，且大部分时期涨幅超过金价；金价下行或横盘时，若铂族金属供需短缺或改善，也可能走出独立行情。中国为铂族金属最大的消费国，2021年中国铂/钯需求在全球占比为35%/27%；但中国铂族金属供需错配明显，强化回收或是未来中国降低对外依赖度的有效措施。我们认为中国铂族金属回收市场具较大扩容潜力。2023年铂族金属价格或同步金价迎来上涨，回收企业有望受益量价齐升。
　　23年铂族金属价格或同步金价迎来上涨
　　1990年至今金价上涨时，同为贵金属的铂族金属价格基本同步上涨，但可能提前于黄金见顶，且大部分时期涨幅超过金价；此外金价下行或横盘时，若铂族金属供需短缺/改善时期，也可能走出独立行情。据华泰宏观22.11《海外宏观：货币紧缩效应发酵，但通胀黏性尤存》，我们预计美联储在23Q1仍会加息1-2次，美元指数本轮周期见顶可能发生在2023年1-2季度之间，届时金价或迎来较好的上涨时间窗口，铂族金属价格或同步金价迎来上涨。
　　中国铂族金属供需错配明显，对外依存度高
　　需求端，中国是铂族金属当前最大消费国，2021年铂/钯需求约为74/84吨，全球占比分别为35%和27%；汽车是铂族金属最大应用领域，2021年全球铂/钯/铑在汽车领域的需求占比分别为34.8%/82.6%/91.7%。供应端，铂族金属储量地域分布不均且集中，2021年南非、俄罗斯、北美、津巴布韦合计储量占比99.9%、铂/钯/铑合计产量占比均超过95%。中国铂族金属矿产资源匮乏，2021年铂/钯矿产量占比仅1.3%/0.6%，供需错配明显，对外依存度高。
　　中国铂族金属实际回收市场具较大扩容潜力
　　1987-2021年全球铂族金属回收产业增速快，铂/钯/铑回收量CAGR8.2%/13.2%/15.2%，明显高于矿产量CAGR 2.1%/2.3%/2.7%。中国对铂族金属需求量大且仍处于增长阶段，2011-2021年铂/钯需求量CAGR13%/7%，加上之前处理能力不足积累了数年待处理废料，中国铂族金属潜在回收市场较大且有望持续增长，预计2025年或超77吨/年，4年CAGR或超10.9%。国内铂族金属供需错配，资源匮乏，回收大概率成为未来主要供给增量，预计未来国内回收或呈现较全球回收更快的产业增速，我们认为国内铂族金属实际回收市场具较大的扩容潜力。
　　铂族金属上涨周期中，回收企业有望受益于量价齐升
　　铂族金属回收企业净资产收益率与铂族金属价格的联动性明显，铂族金属价格走高利于贵金属回收业务利润增厚。铂族金属回收企业较矿企扩产或更容易、周期或更短、预见性也或更强，且更符合ESG投资理念；随着铂族金属价格上涨，回收企业有望受益于量价齐升红利，或具有较好投资机会。
　　风险提示：铂族金属价格走势与预期不一致、铂族金属回收企业扩产进度不及预期、汽车报废数量不及预期。