申万宏源-永和股份-605020-收购江西石磊氟化工，整合原料甲烷氯化物，完善公司氟化工一体化战略布局-221207

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　　公司公告拟以现金收购江西石磊氟材料有限责任公司持有的江西石磊氟化工有限责任公司100%股权，交易价格为2.8亿元。石磊氟化工主要从事甲烷氯化物联产四氯乙烯等业务，为制冷剂的原料。
　　收购江西石磊氟化工，布局原料甲烷氯化物以及四氯乙烯，进一步加强公司氟化工一体化优势。石磊氟化工目前拥有5万吨二氯甲烷、4.5万吨三氯甲烷、1.2万吨四氯乙烯的年产能，二氯甲烷、三氯甲烷和四氯乙烯分别是R32、R22、R125的原料，根据以甲烷氯化物业务作为模拟财务报表的会计主体的利润表看，石磊氟化工2021年营收为9278万元，净利润亏损1998万元，主要是由于能耗双控导致的开工率降低，2022年开工率恢复正常后1-3Q2022年营收为2.06亿元，净利润为3742万元。由于氯碱高耗能高耗电，未来扩产严格受限，通过收购石磊氟化工，整合原料甲烷氯化物及四氯乙烯，实现部分原料的供给安全，实现良好的协同效应，强链、补链，打造更具成本优势的氟化工产业链。
　　制冷剂价格和盈利仍处于历史底部，三代制冷剂配额落地在即，价格有望拐点向上，带动氟化工行业景气反转上行。公司布局的三代制冷剂主要集中在小品种，如R143a产能全国第一，据我们测算，公司三代制冷剂配额占比约为7.9%。根据百川资讯的报价，截止2022年12月6日R32、R125、R134a、R143a、氢氟酸的价格分别为13500、32000、26000、19000、12250元/吨，近几年这几个产品的历史最高价格分别为32000、84000、50000、65000、15033元/吨。按照我们测算，这四种制冷剂价格每上涨2000元/吨，氢氟酸上涨500元/吨，将分别增厚公司税前净利润0.14、0.14、0.41、0.28、0.60亿元，制冷剂涨价公司业绩弹性大。
　　加快布局含氟高分子材料，大量在建工程奠定未来业绩高增速。截止3Q2022年公司拥有含氟高分子材料及单体年产能2.48万吨，其中包括4200吨FEP、2万吨HFP、600吨PTFE等，其中FEP和PFA产品品质国内领先，售价高于行业平均，已实现出口替代海外产能，HFP新规划产能投产后也将成为全球最大的生产企业。截止3Q2022公司在建工程较2021年末增加6.51亿元至12.72亿元。随着下游新能源汽车、锂电池、电线电缆等领域需求释放，含氟高分子材料市场及国产化空间广阔。公司积极布局邵武永和金塘新材料的新型环保制冷剂及含氟聚合物以及1万吨PVDF和3000吨HFPO扩建等项目，打造含氟聚合物大型生产基地。总投资额预计为26.95亿元，项目达产后预计将新增1.35万吨FEP（包括0.3万吨PFA柔性产线），1.8万吨PTFE，1.5万吨HFP，1万吨PVDF，0.3万吨HFPO，0.05万吨PPVE产能，3万吨电子级氢氟酸等，根据《可转债反馈意见回复》中测算全面达产后预计可实现营收50亿元，净利润6.02亿元，奠定未来业绩高增速。
　　投资分析意见：整合原料甲烷氯化物，完善公司氟化工一体化战略布局，三代制冷剂配额争夺战即将落下帷幕，氟化工行业景气拐点向上，公司加大力度延伸产业链向含氟聚合物、氟精细化学品等高附加值产品发展，奠定未来业绩高增速以及成长性。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为3.10、6.50、9.45亿元，对应EPS为1.15、2.40、3.49元，当前市值对应PE为35、17、11倍，维持“增持“评级。
　　风险提示：1）公司三代制冷剂配额低于预期；2）新项目进展不及预期；3）制冷剂价格修复不及预期；4）下游房地产及汽车行业需求恢复不及预期