申万宏源（香港）-哔哩哔哩-BILI.US-22Q3：用户数据持续亮眼，各业务回暖亏损收敛，期待进一步改善-221130

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　　哔哩哔哩22Q3实现营业收入57.94亿元，同比增长11%，环比增长18%，符合预期（前期业绩指引区间为56-58亿元）。Non-GAAP归母净亏损为17.63亿元，对应亏损率30%，同环比均缩窄，好于预期（一致预期为亏损18.32亿元）。公司指引Q4收入区间为60-62亿元，对应同比增速约为4%-7%。
　　用户数据持续亮眼，DAU成为增长重心。22Q3平均MAU达3.33亿，同比增长25%。DAU超9000万，同比增长25%。公司将用户增长重点从MAU调整至DAU，22年D/M基本维持在27%，23年计划进一步提升。人均单日使用时长为96分钟，同比提升8分钟，21Q2至今单季度时长水平均创历史同期新高。日均视频播放量37亿，同比增长61%，高于MAU及DAU增速，并且实现环比正增长。
　　游戏业务Q3复苏，但后续仍有压力。22Q3游戏收入为14.71亿元，同比增长6%，环比增长41%，受益于国内海外产品上线。当前国内有2款游戏获得版号，5款游戏计划在海外上线。短期关注国内进口游戏版号下发进度，公司重点储备产品是否能拿到版号；中长期关注游戏自研及出海验证，董事长兼CEO陈睿自11月亲自接管游戏业务线，持续战略投入。
　　非游戏业务中直播维持较高增速；广告及电商业务逐渐恢复但仍然承压。22Q3增值业务收入为22.10亿元，同比增长16%，环比增长5%。主要由直播业务带动，仍维持30%增长，公司将持续加强直播视频一体化，将更多UP主转化成为主播，亦有利于直播业务毛利率改善。大会员数受内容上线延期影响环比下滑。广告业务收入为13.55亿元，同比增长16%（22Q2增速为10%），环比增长17%。广告业务逐渐恢复，Q4由于高基数增速仍有压力。电商及其他业务收入为7.58亿元，同比增长3%，环比增长26%，无大规模封控后环比如期改善，但是同比恢复仍然较慢。
　　降本增效效果初显，仍有优化空间。22Q3毛利率为18%，环比提升3pct，此前自21Q1起均环比下滑；预计毛利率将随收入端改善继续上移。销售费用绝对值已连续两个季度同比减少，Q3同比减少25%；管理费用、研发费用绝对值环比减少同比增加；三项费用费率环比均略有下降，但绝对值仍在历史相对高位。提升盈利已成为公司当前首要任务，维持24年盈亏平衡目标，去肥增瘦等措施效果预计明年有更明显体现。
　　维持买入评级。考虑到各项业务仍需时间恢复，下调22-24年公司总营业收入为218.95/271.60/328.38亿元（原预测为219.44/298.60/382.81亿元）。公司降本增效节奏加快，上调22-24年公司Non-GAAP归母净利润为-67.96/-39.05/-2.28亿元（原预测为-75.90/-44.49/-6.81亿元）。维持买入评级。
　　风险提示：疫情情况，游戏新品进度不及预期，亏损收敛不及预期