申万宏源-中航西飞-000768-股权激励草案落地，打开持续高成长空间-221130

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　　事件：
　　公司公布10年期股权激励计划草案及第一期股权激励计划草案。
　　点评：
　　10年期股权激励计划内容简介：公司公布股权激励计划草案，每期激励计划有效期自授予之日起至激励对象获授的限制性股票全部解除限售或回购之日止，最长不超过6年（72个月），首期股权激励计划授予总量不超过公司股本总额的1%，所涉及的标的股票来源为定向增发，在后续激励计划中，公司将根据实际情况从二级市场回购或定向增发作为标的股票来源。
　　授予情况：第一期股权激励公司通过定增拟向261名董监高及核心人员授予不超过1639.5万股限制性股票，约占总股本的0.59%，首次授予人数激励范围较广，有望充分激励公司各层级的员工；授予价格为13.45元/股，为（草案）及摘要公布前20个交易日公司股票交易均价的50%。
　　解锁条件：第一期股权激励分3期解锁，3期公司业绩解锁条件相似，共3个条件：1）以公司2021年扣非归母净利润为基数，2023/2024/2025年扣非归母净利润复合增长率不低于15%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；2）2023/2024/2025年净资产现金回报率EOE不低于11.5%/12.0%/12.5%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；3）2023/2024/2025年ΔEVA大于0（ΔEVA=当期EVA-上期EVA，EVA计算基准为扣非净利润）。
　　对管理费用的影响：第一期股权激励预计共产生管理费用1.74亿元，分别在23-27年5年间分摊，对应分摊金额预计为0.56/0.63/0.37/0.17/0.02亿元。
　　对经营的影响：本次股权激励期限较长，激励人员范围广，充分反映了公司对未来业绩发展的信心，且将持续激发员工积极性，打开公司成长空间，带动公司持续高质量增长。
　　军民飞机齐放量，公司有望快速发展。1）公司作为国内大中型军民用飞机唯一总装标的，稀缺核心资产独享军机放量采购与民机广阔行业需求。2）根据2023年度日常关联交易预计公告，2023年关联交易预计总金额为231亿元，较2022年预计总金额183亿元同比增加26.6%，关联交易高位增加，表明下游需求持续旺盛，公司未来业绩有保证。3）公司旗下多款飞机型号具备战略意义，将受益于“十四五”航空装备放量红利，且根据中国商飞公告，C919已于2022年11月27日获颁生产许可证，公司作为总装标的未来有望充分受益；4）我们认为西飞重组后受益于减少代理服务费+减员增效+规模效应+军品定价机制改革，叠加中长期激励制度建立，公司未来利润率有望提高。
　　下调盈利预测及维持“买入”评级。考虑到股权激励带来的管理费用增加以及公司三季度税金及附加明显上升，业绩承压，我们下调公司2022-24年盈利预测为8.50/11.45/15.50亿元（前值为10.18/15.75/23.70亿元），对应PE为86/65/48倍。考虑到公司作为国内大中型军民用飞机唯一总装标的，受益未来军民机需求陆续释放，叠加股权激励推动，公司业绩有望持续高增长，因此维持“买入”评级。
　　风险提示：增值税政策变动风险；重点产品研制或交付不及预期；军机采购价格调整