申万宏源-政策研究：注册制加速推进资本市场层次分化和一体化-221122

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　　核心内容摘要：
　　近日证监会办公厅和工信部办公厅联合印发《关于高质量建设区域性股权市场“专精特新”专板的指导意见》，央行等八部门印发《上海市、南京市、杭州市、合肥市、嘉兴市建设科创金融改革试验区总体方案》，均强调了区域股权市场在多层次资本市场中的作用。
　　注册制撬动我国多层次资本市场体系建设。从美国、英国、日本等发达市场经验来看，尽管市场发展路径有所差异，但成熟市场最终均形成了高立体感、高区分度、高畅通感的多层次市场体系。我国多层次资本市场发展也要在最大程度上兼顾市场层次、市场定位和市场衔接这三大目标。注册制改革推动了资本市场基础制度一系列改革，在市场层次方面通过新增科创板和北交所、整合深证主板和中小板使得市场的层次更加丰富；在市场定位方面引导各个板块凸显特征，推动不同层次间的良性竞争；在市场衔接方面通过转板、退市制度的不断完善促进资本市场一体化发展。
　　注册制改革推进资本市场层次加速分化。一方面，注册制下资本市场层次不断丰富化。注册制改革以来，场内市场增加了科创板和北交所两个重要的组成部分，新三板全面深化改革，明确了层次化、立体化的改革大方向。另一方面，注册制下资本市场不同层次间定位逐渐差异化。主板支持大市值企业、成熟企业、国有企业的定位进一步巩固，科创板姓“科”的定位不断强化，“硬科技”得到充分的发展，2021年科创板上市公司全年研发投入金额合计达到852亿元，研发投入占营业收入的比例平均为13%。创业板“三创四新”定位凸显，注册制改革之后新上市的约400家公司中新兴行业（TMT、医药等）公司的数量和市值占比均约接近30%。北交所定位专精特新企业服务平台，成为服务科技创新中小企业的主阵地。
　　注册制改革推进多层次资本市场一体化发展。一方面，新三板改革打通了向上转层以及转板渠道，并加速场内外一体化发展。新三板自2020年开始精细分层管理改革，2021年北交所设立以来精选层平移至北交所，剩余的创新层既可以直接接纳挂牌企业，也可以接纳基础层向上升层的企业。而北交所的设立推动了场内市场服务的进一步下沉，同时也通过吸纳新三板的挂牌企业实现了场内外市场的互动。新三板开启深化改革以及北交所新设以来，新三板挂牌企业向上转板的活跃度更高，2020年、2021年和2022年（截至11月初）向上转板数量分别达到142家、176家、105家。另一方面，注册制改革下发行制度改革带动了退市等制度的改革，2022年前10月A股退市数量达到46家，接近2019-2021年退市公司数量之和。
　　资本市场结构的完善将从四方面寻求突破。一是进一步完善“场内市场+全国性场外市场+地方性场外市场”的大三层资本市场架构和“主板+科创板/创业板+北交所”的小三层场内资本市场架构。二是加快推进全面注册制改革，引导场内市场在差异化定位的基础上寻求竞合发展，鼓励交易所进一步发挥市场组织者功能。三是积极发展区域股权市场。鼓励各地为区域股权市场挂牌企业提供新三板及场内市场的“直通车”服务，发挥区域股权市场在支持“专精特新”企业发展上的重要作用，加强私募股权基金与区域股权市场之间的多元合作机制。四是鼓励引导证券公司进一步发挥专业职能，推进场外机构间市场的建设，完善基础设施建设，丰富市场金融产品，优化证券公司的交易商功能。